文｜氨基觀察
過去十年，精密科學(xué)的結(jié)直腸癌早篩產(chǎn)品Cologuard講述了一個(gè)開放式的增長(zhǎng)故事。持續(xù)的增長(zhǎng)，也讓Cologuard成為了結(jié)腸癌篩查的代名詞。
不過，隨著增長(zhǎng)年頭已經(jīng)超過十年之后，Cologuard還能繼續(xù)嗎？肯定的聲音不少，但搖擺的情緒也開始出現(xiàn)。
11月6日，精密科學(xué)交出了一份不錯(cuò)的三季報(bào)。
第三季度，精密科學(xué)總收入達(dá)到7.07億美元，同比增長(zhǎng)13%；其中，最為核心的篩查業(yè)務(wù)收入為5.45億美元，同比增速達(dá)到了15%。
盡管增速仍然可觀，但精密科學(xué)卻下調(diào)了全年的收入指引，篩查業(yè)務(wù)收入規(guī)模較預(yù)期減少7800萬美金，該業(yè)務(wù)全年收入上限為20.95億美金。這意味著，第四季度環(huán)比將會(huì)出現(xiàn)下降的情況。
對(duì)此，精密科學(xué)極力將原因歸于特例：颶風(fēng)的影響，導(dǎo)致了今年銷售額的不及預(yù)期。并且，精密科學(xué)一再?gòu)?qiáng)調(diào)后續(xù)的增長(zhǎng)仍然可以持續(xù)。
但華爾街卻選擇了用腳投票：財(cái)報(bào)發(fā)布當(dāng)天，精密科學(xué)股價(jià)跌幅達(dá)23.48%，市值蒸發(fā)超30億美金。
/ 01 / 信心十足的管理層
面對(duì)Cologuard收入下調(diào)的預(yù)期，精密科學(xué)管理層一再?gòu)?qiáng)調(diào)：困難只是暫時(shí)的。
之所以下調(diào)業(yè)績(jī)，是因?yàn)轱Z風(fēng)影響了大約Cologuard 群體的18%。因此，這會(huì)導(dǎo)致第四季度業(yè)績(jī)?cè)庥鎏魬?zhàn)。
在電話會(huì)議中，管理層對(duì)于未來幾年的業(yè)績(jī)?nèi)匀恍判氖?，認(rèn)為2027年實(shí)現(xiàn)收入增長(zhǎng)15%、調(diào)整后 EBITDA 利潤(rùn)率超過20%的目標(biāo)不變。
支撐這一預(yù)期的關(guān)鍵在于，結(jié)直腸癌早篩產(chǎn)品的增長(zhǎng)遠(yuǎn)未結(jié)束。管理層的樂觀，來自于多個(gè)維度。
首先，公司的基本盤非常穩(wěn)固。目前，公司與近25萬家機(jī)構(gòu)建立了緊密的聯(lián)系，持續(xù)挖掘這些機(jī)構(gòu)的需求，會(huì)帶來增量。
其次，Cologuard Plus將在明年二季度推出，驅(qū)動(dòng)進(jìn)一步的增長(zhǎng)。相較于Cologuard，Plus版本的性能得到進(jìn)一步提升，公司認(rèn)為一方面這會(huì)收獲更多消費(fèi)者的認(rèn)可，另一方面能夠通過更高的價(jià)格獲得業(yè)績(jī)?cè)隽俊?/p>
另外，結(jié)直腸癌早篩的復(fù)購(gòu)規(guī)模在繼續(xù)提升。隨著使用群體的增加，需要復(fù)購(gòu)的消費(fèi)者規(guī)模也會(huì)隨之提升。在精密科學(xué)的測(cè)算中，今年大約新增160萬人進(jìn)入復(fù)購(gòu)周期，2026年這一數(shù)字會(huì)增加至260萬。對(duì)應(yīng)的，2025年的復(fù)購(gòu)規(guī)模，至少達(dá)到130萬。
最后，滲透率提升的邏輯還在。在美國(guó)，腸鏡資源不足、依從性不高且價(jià)格昂貴，因此Cologuard具備作為前置性篩查工具的機(jī)會(huì)。精密科學(xué)認(rèn)為，鑒于腸鏡使用的種種挑戰(zhàn)，支付方會(huì)加大對(duì)Colguard的支持力度，美國(guó)還有6000萬人沒有得到有效滿足，這自然是其潛在增長(zhǎng)動(dòng)力。
不過，對(duì)于管理層的這套說辭，投資者并不買賬。
/ 02 / 華爾街的焦慮
華爾街焦慮的心情，或許不難理解。核心原因在于，財(cái)務(wù)數(shù)字所隱藏的真相，似乎并不只是管理層表述的那樣樂觀。
最關(guān)鍵的一點(diǎn)，即便假設(shè)受到影響的18%的群體收入為0，但總規(guī)模也只在3500萬美元-4000萬美元之間。而精密科學(xué)下調(diào)的Cologuard銷售預(yù)期，在8000萬美元左右，相差較大。換句話說，即便沒有颶風(fēng)影響，精密科學(xué)的業(yè)績(jī)?nèi)匀皇遣患邦A(yù)期的。
這背后，還有什么原因？在投資者的追問下，除了颶風(fēng)之外的因素，也在浮出水面。
首先，在8到10月的旺季，Cologuard的放量確實(shí)不及預(yù)期。這與精密科學(xué)傳統(tǒng)渠道的變現(xiàn)能力減弱有關(guān)。管理層談到，美國(guó)人看病的方式正在發(fā)生變化，其中一項(xiàng)就是看普通門診的次數(shù)減少。這也意味著，精密科學(xué)需要開拓更多的渠道，維持增長(zhǎng)。但遺憾的是，新客戶處方爬坡速度低于預(yù)期。
其次，精密科學(xué)的銷售管理似乎出現(xiàn)了問題，包括管理層變動(dòng)、人員更迭等。因此，分析師提出了疑問：公司商業(yè)化層面是否陷入動(dòng)蕩？不過，對(duì)于這個(gè)問題，精密科學(xué)的管理層選擇了回避，并沒有直面回答。這也讓市場(chǎng)擔(dān)心，精密科學(xué)銷售團(tuán)隊(duì)的“生產(chǎn)力”有一定下滑。
在聚焦公司是否出現(xiàn)問題的同時(shí)，市場(chǎng)也十分關(guān)注整個(gè)市場(chǎng)是否存在需求不足的問題。在這一邏輯下，分析師希望能夠得到一個(gè)準(zhǔn)確的數(shù)字，包括颶風(fēng)等不同因素的影響規(guī)模。不過，這也未能得公司的具體答案。
但是，一個(gè)確定的事實(shí)是，未來競(jìng)爭(zhēng)加劇是肯定的。在液體活檢領(lǐng)域，Guardant Health Shield已經(jīng)獲批上市，雖然性能有待提升，但仍是一個(gè)不確定性因素。后續(xù)，還包括Mainz Biomed、Prescient Metabiomics 和 Geneoscopy等潛在競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，或?qū)⒃诿绹?guó)市場(chǎng)推出基于糞便的結(jié)直腸癌檢測(cè)產(chǎn)品。
在這一邏輯下，華爾街選擇謹(jǐn)慎，也可以理解。
/ 03 / 現(xiàn)象級(jí)產(chǎn)品的謎團(tuán)
當(dāng)然，現(xiàn)在哪一方是錯(cuò)的，并沒有明確的答案。關(guān)于Cologuard的增長(zhǎng)問題，仍然有待時(shí)間去驗(yàn)證。
但不管怎么說，謎團(tuán)最終的答案，都不會(huì)影響一個(gè)既定事實(shí)：Cologuard是腫瘤早篩第一個(gè)成功的商業(yè)化現(xiàn)象級(jí)產(chǎn)品，也充分論證了腫瘤早篩商業(yè)模型的可行性。
并且，Cologuard持續(xù)增長(zhǎng)的規(guī)模，也讓我們看到了支付方（醫(yī)保等）對(duì)于腫瘤早篩的認(rèn)可程度，以及普通民眾對(duì)于早篩的認(rèn)可程度。在第三季報(bào)及電話會(huì)議中，精密科學(xué)透露出的兩個(gè)維度的數(shù)據(jù)，是非常值得關(guān)注的。
一個(gè)，是“遵從率”數(shù)據(jù)。所謂依從性，統(tǒng)計(jì)口徑是：支付方發(fā)起大規(guī)模篩查的情況下，發(fā)出去產(chǎn)品與回收產(chǎn)品的比值。比如，發(fā)放了1萬個(gè)篩查產(chǎn)品，最終回收了1000個(gè)，“遵從率”就是10%。“遵從率”越高，說明市場(chǎng)對(duì)于這類早篩產(chǎn)品的接受度越高。
直觀的感受是，F(xiàn)IT產(chǎn)品的“遵從率”只有10%左右，但Cologuard今年的“遵從率”在22%左右，第三季度甚至增長(zhǎng)到了24%。這說明，即便是沒有接觸過早篩產(chǎn)品的消費(fèi)者，對(duì)于這類產(chǎn)品的接受度其實(shí)并不低，并且經(jīng)受市場(chǎng)教育之后還能持續(xù)增長(zhǎng)，這保證了早篩產(chǎn)品的增長(zhǎng)潛力。
另一個(gè)，則是復(fù)購(gòu)數(shù)據(jù)?！白駨穆省斌w現(xiàn)了新消費(fèi)者的接受程度，而復(fù)購(gòu)數(shù)據(jù)則體現(xiàn)了成熟用戶的接受程度。精密科學(xué)沒有明確闡述復(fù)購(gòu)率的數(shù)據(jù)，但提到復(fù)購(gòu)銷售收入將會(huì)從現(xiàn)在的25%，提升到未來的50%以上。這也說明了，存量用戶對(duì)于腫瘤早篩產(chǎn)品的認(rèn)可。
新用戶接受程度可觀，存量用戶足夠認(rèn)可，證明腫瘤早篩產(chǎn)品的放量邏輯扎實(shí)。不管Cologuard是否遇到瓶頸，未來還會(huì)有更多類似于“Cologuard”產(chǎn)品脫穎而出。腫瘤早篩賽道的前景，仍然是光明的。