文|體育產(chǎn)業(yè)生態(tài)圈 董董

編輯|孟橋

近日，國(guó)內(nèi)綜合數(shù)字體育集團(tuán)星競(jìng)威武集團(tuán)正式向美國(guó)證券交易委員會(huì)遞交招股書(shū)，擬在納斯達(dá)克交易所上市，股票代碼「NIPG」。

星競(jìng)威武集團(tuán)是近年來(lái)備受行業(yè)內(nèi)外關(guān)注的電競(jìng)新星，旗下?lián)碛形錆heStarPro和Ninjas in Pyjamas（NIP俱樂(lè)部）兩大知名電競(jìng)戰(zhàn)隊(duì)，在《王者榮耀》和《英雄聯(lián)盟》項(xiàng)目中有著較強(qiáng)的影響力。

在電競(jìng)?cè)?nèi)，武漢eStarPro此前數(shù)年在KPL賽場(chǎng)上的卓越表現(xiàn)讓集團(tuán)收獲了較大關(guān)注。而在電競(jìng)?cè)ν猓?星競(jìng)威武集團(tuán)最出名的，莫過(guò)于它的第一大股東、董事長(zhǎng)兼CEO——「賭王」之子何猷君。

如果星競(jìng)威武集團(tuán)成功在美國(guó)上市，其將成為「中國(guó)電競(jìng)第一股」。何猷君也將帶領(lǐng)星競(jìng)威武集團(tuán)，邁入下一個(gè)發(fā)展階段。

01 并購(gòu)出來(lái)的電競(jìng)帝國(guó)

星競(jìng)威武的發(fā)展史，其實(shí)是一個(gè)并購(gòu)史。

2017年，何猷君成立V5電子競(jìng)技俱樂(lè)部。2018年下半年，V5以競(jìng)標(biāo)形式拿下英雄聯(lián)盟職業(yè)聯(lián)賽（LPL）名額并創(chuàng)建英雄聯(lián)盟分部。初登LPL賽場(chǎng)的V5在2019年無(wú)緣季后賽，但運(yùn)營(yíng)主體威武電競(jìng)則在當(dāng)年10月宣布獲得上億元的A輪融資。

2020年，由前魔獸爭(zhēng)霸知名電競(jìng)選手孫力偉（ID：xiaOt）創(chuàng)辦、奪得2019年王者榮耀世界冠軍杯冠軍的武漢eStarPro戰(zhàn)隊(duì)遭遇資金危機(jī)，何猷君選擇介入。最終，V5和武漢eStarPro宣布換股合并，成立星競(jìng)威武集團(tuán)。

此次合并是中國(guó)電競(jìng)規(guī)模最大的合并，星競(jìng)威武也成為國(guó)內(nèi)唯一一家坐擁武漢KPL和深圳LPL雙主場(chǎng)的俱樂(lè)部。合并后的星競(jìng)威武集團(tuán)憑借著eStarPro和V5在KPL和LPL賽場(chǎng)上的卓越表現(xiàn)，成為電競(jìng)行業(yè)內(nèi)冉冉升起的新星。

與武漢eStarPro合并后，何猷君并沒(méi)有停止并購(gòu)步伐。2023年1月，星競(jìng)威武集團(tuán)宣布完成與NIP戰(zhàn)隊(duì)合并，集團(tuán)的英文名稱(chēng)也更改為NIP Group。

根據(jù)招股書(shū)，星競(jìng)威武集團(tuán)以1.68億美元的總對(duì)價(jià)收購(gòu)了NIP俱樂(lè)部，并形成了1.09億美元的商譽(yù)。

在完成合并后，星競(jìng)威武集團(tuán)已經(jīng)在全球獎(jiǎng)金池排名前十的電競(jìng)聯(lián)賽中獲得了4大聯(lián)賽的19項(xiàng)冠軍，包括CS:GO、王者榮耀、彩虹六號(hào)和FIFA。

經(jīng)歷兩次合并后的星競(jìng)威武，其股權(quán)架構(gòu)已經(jīng)發(fā)生了巨大的變化。

根據(jù)招股書(shū)，何猷君持有星競(jìng)威武集團(tuán)14.2%的股份，為第一大股東并擔(dān)任集團(tuán)CEO。NIP俱樂(lè)部老板、集團(tuán)聯(lián)席CEO Hicham Chahine通過(guò)控股機(jī)構(gòu)持有12.4%的股份，為第二大股東。eStar戰(zhàn)隊(duì)創(chuàng)始人孫立偉持有集團(tuán)8.7%的股權(quán)，武漢旅體集團(tuán)通過(guò)譽(yù)赟企業(yè)管理合伙企業(yè)（有限合伙）持有8.5%的股份。

不過(guò)，即便是合并后的星競(jìng)威武集團(tuán)，目前仍未能擺脫虧損的局面。

2022-2023年，星競(jìng)威武集團(tuán)營(yíng)收從6583.5萬(wàn)美元增長(zhǎng)至8366.8萬(wàn)美元，毛利率分別為5.7%和8.6%。在美國(guó)通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則（GAAP）下，2022年和2023年，星競(jìng)威武集團(tuán)凈虧損分別為630.6萬(wàn)美元和1325.8萬(wàn)美元，虧損率分別為9.6%和15.9%。

而在非GAAP會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下，更能反映星競(jìng)威武集團(tuán)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的經(jīng)調(diào)整后EBITDA（稅息折舊及攤銷(xiāo)前利潤(rùn)）分別為-64.8萬(wàn)美元和-173.1萬(wàn)美元。經(jīng)調(diào)整后EBITDA利潤(rùn)率分別為-1.0%和-2.1%。

這似乎再次驗(yàn)證了電競(jìng)俱樂(lè)部難以盈利的現(xiàn)實(shí)。

02 披著電競(jìng)外衣的「MCN機(jī)構(gòu)」

從收入結(jié)構(gòu)來(lái)看，星競(jìng)威武集團(tuán)與其說(shuō)是一家電競(jìng)公司，不如說(shuō)是一家MCN機(jī)構(gòu)。

星競(jìng)威武集團(tuán)的營(yíng)收主要來(lái)自于三塊：電競(jìng)隊(duì)運(yùn)營(yíng)、人才管理服務(wù)、賽事舉辦。其中，人才管理服務(wù)主要面向簽約網(wǎng)紅（招股書(shū)中為online entertainer），提供培訓(xùn)、平臺(tái)推薦、管理和直播內(nèi)容把控等服務(wù)，與其他MCN機(jī)構(gòu)提供的服務(wù)別無(wú)二致。人才管理服務(wù)（下稱(chēng)MCN服務(wù)）是星競(jìng)威武集團(tuán)最大的一塊營(yíng)收來(lái)源。

2022年，星競(jìng)威武集團(tuán)MCN服務(wù)收入高達(dá)3855.6萬(wàn)美元，占總收入的比重達(dá)到58.6%。2023年，該業(yè)務(wù)收入達(dá)到5261.1萬(wàn)美元，同比增長(zhǎng)了36.45%，占總營(yíng)收的比重也提升至62.9%。

根據(jù)招股書(shū)，截至2023年12月31日，星競(jìng)威武集團(tuán)旗下已經(jīng)擁有超過(guò)36000名簽約網(wǎng)紅，在一眾社交平臺(tái)上合計(jì)擁有6600萬(wàn)粉絲。

在2020年，王嘉爾成為NIP一名小股東（持股數(shù)未公布）。僅其一人，在Instagram平臺(tái)上就擁有大約3300萬(wàn)粉絲。這樣的粉絲比例不禁讓人想到此前Faze Clan與明星Snoop Dogg之間的關(guān)系。

Faze上市時(shí)的招股書(shū)顯示，俱樂(lè)部整體觸達(dá)粉絲約5億人，但這其中有2億粉絲來(lái)自Snoop Dogg本人的影響力。Faze Clan股價(jià)暴跌后Snoop Dogg辭去董事職位，而俱樂(lè)部以他為中心建立的粉絲體系自然也就分崩離析。

所以，NIP與王嘉爾的粉絲重疊度到底有多少，是一個(gè)值得被關(guān)注的問(wèn)題。前車(chē)之鑒告訴我們，電競(jìng)俱樂(lè)部依靠明星個(gè)人影響力所建立起來(lái)的粉絲價(jià)值，不能取代俱樂(lè)部本身的價(jià)值。

此外，星競(jìng)威武集團(tuán)旗下簽約有KPL電競(jìng)選手、武漢eStarPro王者榮耀分部隊(duì)員「諾言」，后者曾參加過(guò)《創(chuàng)造營(yíng)2021》；斗魚(yú)主播「騷易」，其在斗魚(yú)平臺(tái)上有170萬(wàn)訂閱；健身博主「劉太陽(yáng)」，在全平臺(tái)上擁有超過(guò)680萬(wàn)粉絲等等。

相對(duì)于MCN服務(wù)收入，星競(jìng)威武集團(tuán)電競(jìng)相關(guān)收入占比不到五成。

2022年，星競(jìng)威武集團(tuán)電競(jìng)隊(duì)運(yùn)營(yíng)收入為2171.7萬(wàn)美元，包括獎(jiǎng)金、聯(lián)賽分成、贊助廣告、選手轉(zhuǎn)會(huì)和租借收入、電競(jìng)?cè)瞬殴芾矸?wù)（主要為電競(jìng)選手直播）、IP許可收入、品牌商品銷(xiāo)售收入以及一些真人秀服務(wù)費(fèi)收入，占總營(yíng)收的比重為33.0%。

在并入NIP電競(jìng)俱樂(lè)部后，2023年該業(yè)務(wù)營(yíng)收為2165.6萬(wàn)美元，占總營(yíng)收的比重為25.9%。

此外，星競(jìng)威武集團(tuán)賽事舉辦收入在2022年和2023年分別為556.2萬(wàn)美元和940.1萬(wàn)美元，占總營(yíng)收的比重為8.4%和11.2%，相對(duì)占比較小。

不過(guò)，即使MCN服務(wù)收入占比過(guò)半，其目前尚未能為星競(jìng)威武集團(tuán)貢獻(xiàn)利潤(rùn)。

根據(jù)招股書(shū)，星競(jìng)威武集團(tuán)MCN業(yè)務(wù)仍處于毛虧狀態(tài)。2022年和2023年，該項(xiàng)業(yè)務(wù)毛虧損分別為90萬(wàn)美元和80萬(wàn)美元，毛利率為-2.3%和-1.6%。

在電競(jìng)相關(guān)業(yè)務(wù)上，電競(jìng)隊(duì)運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)毛利潤(rùn)從2022年的390萬(wàn)美元提升至660萬(wàn)美元（主要由于NIP電競(jìng)俱樂(lè)部并表），毛利率從18.1%提升至30.6%。賽事舉辦業(yè)務(wù)毛利潤(rùn)從2022年的70萬(wàn)美元提升至140萬(wàn)美元，毛利率從12.6%提升至15.0%。

至少在目前來(lái)看，星競(jìng)威武集團(tuán)MCN業(yè)務(wù)起到的最大作用是擴(kuò)大收入規(guī)模，避免過(guò)于依賴(lài)戰(zhàn)績(jī)不確定性較大的電競(jìng)相關(guān)業(yè)務(wù)，形成多元化收入來(lái)源。但從毛利潤(rùn)層面來(lái)看，其MCN業(yè)務(wù)仍然有待發(fā)展。

03 電競(jìng)俱樂(lè)部IPO，是個(gè)偽命題嗎？

在星競(jìng)威武集團(tuán)之前，登陸資本市場(chǎng)的電競(jìng)俱樂(lè)部不在少數(shù)，較為知名的有丹麥Astralis戰(zhàn)隊(duì)和美國(guó)Faze Clan戰(zhàn)隊(duì)。前者于2019年12月上市，但在2023年8月正式退市。后者于2022年7月上市，但在上市近7個(gè)月之后，股價(jià)就已經(jīng)跌破1美元。市值也從最初的10億美元跌至5616萬(wàn)美元，跌幅超過(guò)10倍。今年三月，F(xiàn)aze Clan草草退市。

Faze等公司在資本市場(chǎng)的慘淡表現(xiàn)，直接打破了市場(chǎng)對(duì)電競(jìng)產(chǎn)業(yè)的幻想：縱然電競(jìng)觀眾數(shù)量已經(jīng)超過(guò)了不少傳統(tǒng)體育賽事，但電競(jìng)俱樂(lè)部的盈利依然是一個(gè)難題。

在這些俱樂(lè)部中，F(xiàn)aze堪稱(chēng)是佼佼者。它不僅在CS:GO賽事上有著極佳的戰(zhàn)績(jī)，更形成了獨(dú)特的亞文化，在年輕群體中形成了新的潮流。

在Faze退市前的最后一份財(cái)報(bào)（2023年三季報(bào)）中，其營(yíng)收表現(xiàn)依然頗為出色。在2023年前三季度，F(xiàn)aze總營(yíng)收達(dá)到4862.1萬(wàn)美元，其中品牌贊助收益高達(dá)2805.4萬(wàn)美元，內(nèi)容營(yíng)收1064.1萬(wàn)美元，消費(fèi)者產(chǎn)品收入232.8萬(wàn)美元，電競(jìng)收入728.5萬(wàn)美元。

可以說(shuō)，F(xiàn)aze已經(jīng)將電競(jìng)潮牌玩到了極致，三個(gè)季度2805.4萬(wàn)美元的品牌贊助收入即證明了這一點(diǎn)。但由于在成本和費(fèi)用上的揮霍無(wú)度，F(xiàn)aze一直處于嚴(yán)重虧損狀態(tài)，最終無(wú)奈退市。

綜合來(lái)看，電競(jìng)俱樂(lè)部玩家們擴(kuò)大收入來(lái)源并不困難，或潮牌、或聯(lián)名、或做MCN，但大多都困在了成本費(fèi)用控制上，最終難以實(shí)現(xiàn)盈利。

不過(guò)，F(xiàn)aze和其他上市電競(jìng)俱樂(lè)部的表現(xiàn)，也很難代表所有電競(jìng)俱樂(lè)部。事實(shí)上，從星競(jìng)威武集團(tuán)的招股書(shū)中，我們也看到了電競(jìng)俱樂(lè)部穩(wěn)定盈利的可能。

NIP俱樂(lè)部是CS歷史上最為知名的隊(duì)伍之一，2016年被Hicham Chahine收購(gòu)，后者曾在金融投資行業(yè)有著深厚經(jīng)驗(yàn)。相較Faze Clan，NIP顯然更加輕量化。2022年和2023年，NIP俱樂(lè)部營(yíng)收分別為939.83萬(wàn)美元和737.28萬(wàn)美元，對(duì)應(yīng)毛利潤(rùn)為543.50萬(wàn)美元和371.60萬(wàn)美元，對(duì)應(yīng)凈利潤(rùn)為167.57萬(wàn)美元和25.66萬(wàn)美元。

NIP俱樂(lè)部的主要營(yíng)收來(lái)源來(lái)自電競(jìng)戰(zhàn)隊(duì)運(yùn)營(yíng)收入，主要包括IP許可、贊助廣告、電競(jìng)聯(lián)賽參與三大項(xiàng)。這些收入總額不大，但NIP俱樂(lè)部對(duì)于成本和費(fèi)用的控制十分出色，其毛利率超過(guò)50%，營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用率和管理費(fèi)用率控制在40%左右，最終實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定盈利。

此次上市的星競(jìng)威武集團(tuán)，雖然整體毛利率相對(duì)較低（不到10%），但其銷(xiāo)售費(fèi)用和管理費(fèi)用合計(jì)僅占總營(yíng)收的20%左右（2023年管理費(fèi)用扣除股權(quán)激勵(lì)后）。這一定程度上也證明了以何猷君為首集團(tuán)高層們的管理能力。

尤其考慮到星競(jìng)威武集團(tuán)電競(jìng)隊(duì)運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)和賽事運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率持續(xù)提升，MCN業(yè)務(wù)毛虧損收窄，其實(shí)現(xiàn)盈利的可能性也正在提升。

前有Astralis、Faze Clan上市的失敗經(jīng)驗(yàn)，也令我們不得不為NIP的上市之路思考更多。當(dāng)然，它們的失敗也并不意味著「電競(jìng)俱樂(lè)部」上市，是一個(gè)偽命題。

與前兩者相比，NIP的上市計(jì)劃處于截然不同的時(shí)代背景下。在電競(jìng)行業(yè)日趨成熟化、日益重視成本控制的當(dāng)下，NIP的上市思路也必然和Astralis、Faze Clan有所不同。在吸取了此前的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)之后，這支中國(guó)電競(jìng)俱樂(lè)部第一股的表現(xiàn)，仍然值得期待。