文|天下財?shù)?孫曼

營收和凈利從雙增到雙降，湯臣倍健（300146.SZ）只用了3個月時間。

4月25日，湯臣倍健發(fā)布2024年一季度報告，營收約26億，同比減少近15%，凈利潤約7億，同比減少近30%。

（來源:公司一季報）

而就在3月18日發(fā)布的2023年財報中，湯臣倍健看上去還是一副“欣欣向榮”的景象，其營收和凈利潤同比分別增長20%和26%。

兩次公告僅僅相差一個多月，業(yè)績“變臉”的速度讓人吃驚。因此，投資者在股吧中表達(dá)不滿情緒，也就可以理解了。

（來源：東方財富網(wǎng)）

業(yè)績波動的背后，湯臣倍健到底哪里出了問題？

隱憂漸顯

湯臣倍健全稱為湯臣倍健股份有限公司，創(chuàng)立于1995年，主營業(yè)務(wù)為膳食營養(yǎng)補充劑的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，2010年12月在深交所上市。

事實上，2023年湯臣倍健業(yè)績看似不錯的表象下隱藏著諸多隱憂。

湯臣倍健去年的營收凈利增長，首先得益于行業(yè)階段增長和整體擴容，2023年中國維生素與膳食補充劑（VDS）行業(yè)零售總規(guī)模為2253億人民幣，增速約為12%；2023年中國維生素與膳食補充劑人均消費23美元，增長約12%。

其次，2023年的高增長是基于2022年的低起點。

湯臣倍健2022年營收增長6%，歸母凈利潤卻下降21%；2023年營收增長27%，創(chuàng)出歷史新高，歸母凈利潤雖然也增長26%，實際卻比2021年還少800萬，已顯現(xiàn)增收不增利的特征。

（來源：同花順I(yè)Find）

分季度來看，情況更加明顯。從2023年第一季度到第四季度，湯臣倍健營收呈現(xiàn)逐步下滑趨勢，尤其是第四季度，營收幾乎只有一季度的一半。

與此同時，歸母凈利潤也同步走低，第四季度甚至由盈轉(zhuǎn)虧（虧損1.55億），創(chuàng)下上市以來第二差紀(jì)錄（2019年第四季度虧損超15億）。

（來源：同花順I(yè)Find）

這種業(yè)績頹勢延續(xù)到今年一季度，營收和利潤雙雙下滑就不奇怪了。

實際上，湯臣倍健自己也清楚所面臨的困境，3月中旬，公司董事長梁允超在致股東信中表示，對于2023年的業(yè)績表現(xiàn)，“沒有任何自喜的理由”。同時，公司在財報中設(shè)定的2024年經(jīng)營目標(biāo)也是“計劃實現(xiàn)營業(yè)收入同比個位數(shù)增長”。

營銷為重

有分析人士對《天下財?shù)馈繁硎?，湯臣倍健增收不增利的重要原因是，銷售費用逐年高企導(dǎo)致公司利潤被不斷侵蝕。

湯臣倍健近十年的毛利率水平始終保持在60%以上，2023年甚至達(dá)到69%的歷史高點，產(chǎn)品盈利能力不可謂不強。

銷售毛利率變化趨勢圖（來源：同花順I(yè)Find）

與之相反的是，其凈利率卻呈現(xiàn)震蕩走低態(tài)勢，從2014年的約30%降至2023年的19%。

這背后的主要原因就是，銷售費用的不斷增長。

年報信息顯示，湯臣倍健2014年銷售費用不到4億元，營收占比約為23%；到了2023年，銷售費用已超過38億元，營收占比超過41%，十年來營收占比幾乎翻番。

銷售費用占比變化趨勢圖（來源：同花順I(yè)Find）

今年一季度，湯臣倍健銷售費用超8億元，環(huán)比增長約8%，綜合來看，從2020年到今年一季度，收入里有36%被用作銷售費用。

（來源：公司公告）

好在，對于營銷如何定位，公司看上去已經(jīng)有了比較清醒的認(rèn)知。在“2024湯臣倍健董事長致股東信”中，梁允超說，“營銷只是好產(chǎn)品的放大器”、“放棄產(chǎn)品創(chuàng)新，就是放棄未來”。

（來源：公司公告）

不過，能否做到言行一致，恐怕還需要時間的檢驗。

今年一季度，湯臣倍健研發(fā)費用占營收之比僅1%，2023年湯臣倍健研發(fā)費用不到2億元，還不到銷售費用的零頭，再往前看，2019年至2023年的研發(fā)費用累計不到8億元。

此外，公司近幾年研發(fā)人員數(shù)量也是不升反降。2021年研發(fā)人員數(shù)量為317人，2023年則已“精簡”至301人。

研發(fā)費用變化趨勢圖（來源：同花順I(yè)Find）

內(nèi)外受壓

作為國內(nèi)第一家將保健食品打入OTC藥房渠道的企業(yè)，湯臣倍健也曾有過高速增長階段，2007-2015年復(fù)合年均增長率高達(dá)55%。

但隨著電商的迅猛發(fā)展，中國VDS行業(yè)的渠道結(jié)構(gòu)迅速發(fā)生變化。

資料顯示，中國VDS（維生素與膳食補充劑）行業(yè)線上渠道占比從2010年的3%迅速飆升到2019年的37%，超越直銷渠道，藥店渠道則從原來的50%被壓縮到約20%。

（來源：行業(yè)信息）

長期依賴藥店渠道的湯臣倍健，2016年營收增長首次降至個位數(shù)，公司不得不進行轉(zhuǎn)型，尋求線上發(fā)展。

2017年，湯臣倍健提出電商品牌化策略，在線上推出其重點培養(yǎng)的大單品“每日每加”“健樂多”、以及合資品牌“自然之寶”和“美瑞克斯”等，試圖搶占線上市場份額。

2018年，湯臣倍健還以35億現(xiàn)金收購了Life-Space(LSG)。

但這項收購業(yè)務(wù)也為其帶來不小的麻煩。收購行為使湯臣倍健形成近22億元的商譽，2019年，由于LSG業(yè)績欠佳，迫使湯臣倍健對商譽和無形資產(chǎn)分別計提10億元和近6億元的減值準(zhǔn)備，從而造成上市以來的首次虧損。

（來源：公司公告）

就當(dāng)前的狀況而言，湯臣倍健多年來推動線上渠道建設(shè)的效果還是差強人意。

其年報顯示，2023年中國VDS線上渠道預(yù)計占比56%，但湯臣倍健線上渠道占比僅為24%，不及行業(yè)整體水平。

（來源：公司公告）

線上布局成效欠佳的同時，湯臣倍健還面臨行業(yè)競爭格局變化帶來的挑戰(zhàn)。

當(dāng)前中國VDS行業(yè)正在引來“強敵環(huán)伺”，據(jù)艾媒咨詢預(yù)測，2027年中國保健品市場規(guī)模有望達(dá)到4237億元?；馃岬馁惖酪参吮姸鄥⑴c者，天眼查數(shù)據(jù)顯示，目前我國保健品相關(guān)企業(yè)數(shù)量高達(dá)510萬家，且仍保持著逐年上漲趨勢。

（來源：艾媒咨詢）

近年來哈藥、華潤醫(yī)藥等老牌企業(yè)，和此前未涉足功能性零食產(chǎn)品的企業(yè)都加大了在VDS行業(yè)的布局。在這種局面下如何維持龍頭地位，對湯臣倍健來說是不小的挑戰(zhàn)。

（來源：媒體報道）

有投資者分析稱，湯臣倍健的線下渠道發(fā)展已經(jīng)接近天花板，未來增長潛力更多依賴于線上，但產(chǎn)品創(chuàng)新能力，特色和差異化，又不足以在競爭激烈的線上市場中脫穎而出，因此，二級市場就很難給出很高的估值。

（來源：雪球）

從股價表現(xiàn)來看，湯臣倍健已自2021年6月34元的歷史高點下跌超過54%。

（來源：新浪財經(jīng)）

除了線上業(yè)務(wù)發(fā)展不如意、外部競爭壓力增加之外，湯臣倍健還面臨一些內(nèi)部問題。

黑貓投訴網(wǎng)站顯示，湯臣倍健相關(guān)投訴多達(dá)360條，內(nèi)容包括虛假宣傳、線上線下價格差距大、產(chǎn)品質(zhì)量等問題。

此外，天眼查顯示湯臣倍健自身風(fēng)險近400條，周邊風(fēng)險高達(dá)3700多條。

當(dāng)然，湯臣倍健目前仍然占據(jù)行業(yè)優(yōu)勢。歐睿數(shù)據(jù)顯示，2023年湯臣倍健在中國VDS行業(yè)的市場份額仍有10%，處于領(lǐng)跑位置。

只是，這種優(yōu)勢如何保持，對湯臣倍健來說，已是一種新的挑戰(zhàn)。公司只有順應(yīng)市場變化，真正注重科技創(chuàng)新，才能走好未來的路，讓投資人早日看到“解套”的希望。