文｜昭暄  

上周，國內(nèi)包裝水行業(yè)發(fā)生了兩件大事，一是華潤飲料（即怡寶）向港交所遞交了招股書，二是農(nóng)夫山泉推出純凈水產(chǎn)品。

前者代表著長期處于相對佛系狀態(tài)的怡寶將發(fā)揮其主觀能動性，意在謀求更大的市場份額和品牌影響力；

后者可能預(yù)示著現(xiàn)階段農(nóng)夫山泉的增長需要，既要盡力阻擋/阻止競爭對手的增長勢頭，又要盡可能保持住其目前的財(cái)務(wù)/增速/市值，所以，其才會硬著頭皮也要攪入純凈水市場。

客觀上，包裝水乃至整個軟飲行業(yè)就是這樣一個動態(tài)競爭的市場，行業(yè)很難進(jìn)入到一個均衡的狀態(tài)，意味著頭部品牌商之間需要持續(xù)不斷地見招拆招。

借著這次怡寶和農(nóng)夫山泉的最新動作，我們將通過對比分析的方式來進(jìn)一步展現(xiàn)包裝純凈水和包裝天然水之間的業(yè)務(wù)模式差異，前者的成本劣勢究竟來自于哪里及原因。

而站在怡寶上市擴(kuò)規(guī)模的角度來看，怡寶未來的增長并不完全來自于與農(nóng)夫山泉的直接競爭，其最大的α很可能來自于其自身內(nèi)部戰(zhàn)略的聚焦和產(chǎn)權(quán)梗阻的疏通。

這篇文章將從這兩個長期困擾怡寶業(yè)務(wù)發(fā)展的內(nèi)部問題著手，來聚焦經(jīng)歷了內(nèi)部重構(gòu)之后，怡寶到底發(fā)生了哪些轉(zhuǎn)變。

盡管市場經(jīng)常拿怡寶與農(nóng)夫山泉作對比，但在當(dāng)時當(dāng)下，怡寶或許更適合與過去的自己作對比，從而才能更有效地發(fā)現(xiàn)其未來具備再增長的動力和潛力。

PS：本文中的“怡寶”“華潤怡寶”“華潤麒麟”“華潤飲料”根據(jù)各自的段落文意，均代指本次上市公司的主體——華潤飲料（控股）有限公司。

01、怡寶之于華潤：佛系龍二的成因

從公開數(shù)據(jù)了解到，華潤怡寶的營收從2014年的78.55億元增長至2023年的135.15億元，CAGR大概為6.2%；同期，中國包裝水市場規(guī)模從1196億元增長至2150億元，CAGR大概為6.7%。

這表明在過往的9年時間里，主要從事包裝水業(yè)務(wù)的怡寶的增長還是要略微弱于整個大盤的增長，對于一家行業(yè)龍二的品牌商而言，這或多或少顯得其過往的市場表現(xiàn)會比較佛系，特別是與龍頭農(nóng)夫山泉和龍三景田的增長對比來看。

但，盡管如此，怡寶仍然穩(wěn)坐行業(yè)龍二的位置，并且其市占份額仍具備行業(yè)絕對優(yōu)勢。據(jù)灼識咨詢數(shù)據(jù)，其2023年按照銷售額統(tǒng)計(jì)的市占率為18.4%，是景田的三倍，并且距離農(nóng)夫山泉23.6%的份額差距也并不太大。

從上述兩點(diǎn)內(nèi)容我們可以大致感受到怡寶在包裝水領(lǐng)域的稟賦，其業(yè)務(wù)的下限相較一般參與者會高出很多，但其業(yè)務(wù)的上限由于缺乏內(nèi)生動力的支撐，長期被農(nóng)夫山泉的包裝水業(yè)務(wù)所蓋過，也就限制了市場對其業(yè)務(wù)上限的預(yù)期，其行業(yè)“老二”的標(biāo)簽也就逐步被市場認(rèn)知所固化。

之所以如此，與怡寶之于華潤的版圖地位/權(quán)重不無關(guān)系。

華潤是一家擁有在職員工39萬人的多元化央企，其下設(shè)6大業(yè)務(wù)板塊、25個業(yè)務(wù)單元、3077家公司實(shí)體，并且坐擁8家港股上市公司和9家A股上市公司。

華潤龐大的業(yè)務(wù)分支/組織結(jié)構(gòu)/管理體系意味著怡寶（或華潤飲料）在過去相當(dāng)長時間里，一方面只能夠獲得華潤內(nèi)部有限的資源調(diào)撥/支持，另一方面又要對自身業(yè)務(wù)結(jié)果承擔(dān)絕對的責(zé)任和義務(wù)，這就容易造成怡寶在業(yè)務(wù)策略和戰(zhàn)略上的偏謹(jǐn)慎和保守。

而如果再從一個多元化經(jīng)營的集團(tuán)層面來看，過去40年中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主旋律是產(chǎn)業(yè)化/城鎮(zhèn)化/現(xiàn)代化/信息化，與此大勢產(chǎn)生共振效應(yīng)最大的那些行業(yè)是能源、化工、基建、地產(chǎn)、公共設(shè)施、互聯(lián)網(wǎng)、大消費(fèi)、醫(yī)療醫(yī)藥等領(lǐng)域，而華潤下設(shè)的6大業(yè)務(wù)板塊就囊括了其中的絕大部分，并且完成了相關(guān)業(yè)務(wù)主體的上市。

比較而言，包裝水行業(yè)作為大消費(fèi)領(lǐng)域的一個子集，其與經(jīng)濟(jì)發(fā)展主旋律的共振效應(yīng)還是相對偏弱，也就導(dǎo)致這塊業(yè)務(wù)作為集團(tuán)規(guī)模化發(fā)展的優(yōu)先級被依次后置。

客觀上，也就造成了怡寶過去近10年的增長基本錨定的是包裝水行業(yè)大盤的增長態(tài)勢，但其占據(jù)的市場絕對份額依然非常可觀的結(jié)果。

02、麒麟之于怡寶：經(jīng)驗(yàn)主義的結(jié)果

如果我們將目光從包裝水行業(yè)上升至整個軟飲行業(yè)，毫無疑問，在過去十多年時間里，怡寶飲料業(yè)務(wù)的發(fā)展要顯著低于飲料大盤的增長，從而大幅削弱了怡寶之于整個國內(nèi)軟飲行業(yè)的市場地位及品牌影響力。

事實(shí)上，怡寶到2023年也僅錄得10.68億元的飲料業(yè)務(wù)收入，占比總營收的7.9%，這又限制了市場對其未來能夠發(fā)展成為一家多品類軟飲公司的商業(yè)預(yù)期。

但，這樣的結(jié)果，并非是華潤怡寶的本意。

早在2011年，華潤怡寶就與日本麒麟控股成立合資公司——華潤麒麟飲料（即本次上市公司主體華潤飲料的前身），華潤占據(jù)60%的股份，麒麟以4.747億美元的對價持有另外40%的股份。

麒麟成立于1907年，背靠日本三菱集團(tuán)，從事啤酒、飲料、及食品業(yè)務(wù)，同時也銷售保健品和藥品，是日本乃至全球著名的大型食品飲料集團(tuán)。

也就是說，怡寶飲料業(yè)務(wù)的發(fā)展策略就是借助華潤的優(yōu)勢資源和自身成功的包裝水業(yè)務(wù)為基本，從而尋求與全球成功的飲料公司實(shí)現(xiàn)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合的商業(yè)模式，通過利益共享的方式直接引入對方的飲料產(chǎn)品，以此實(shí)現(xiàn)自身在國內(nèi)軟飲行業(yè)的多品類經(jīng)營和規(guī)?；瘮U(kuò)張。

這其實(shí)是一種低風(fēng)險(xiǎn)、高效用的經(jīng)營模式，也符合這一時期華潤和怡寶各自的發(fā)展考量/需要，即以較低的資源/成本投入來盡可能實(shí)現(xiàn)有效的增長。

合資，就是已經(jīng)被各個市場反復(fù)驗(yàn)證的方式和路徑。

只不過，從華潤麒麟的合作結(jié)果來看，麒麟帶入的飲料產(chǎn)品并沒有取得中國市場的反響，到目前為止，除了麒麟啤酒，國內(nèi)絕大多數(shù)消費(fèi)者都難以將“麒麟”品牌與其具體在華銷售的飲料產(chǎn)品系列名稱相掛鉤。

其中包含的原因有很多，最主要的可能是麒麟品牌在時間維度上的后發(fā)劣勢，可口可樂是1978年進(jìn)入中國市場，百事飲料則是1981年，達(dá)能飲料也是在80年代末就進(jìn)入國內(nèi)，麒麟雖然是1990年進(jìn)入中國，但其當(dāng)時主銷的是麒麟啤酒，飲料產(chǎn)品的推廣力度弱，從而導(dǎo)致消費(fèi)市場對其飲料產(chǎn)品的感知弱，難以在飲料市場中樹立品牌/品類/產(chǎn)品系列的消費(fèi)心智。

在此次招股書中披露，麒麟引入的飲料產(chǎn)品（如“午后紅茶”“火咖”等）從2021年至2023年所產(chǎn)生的收入占比總營收僅分別為2.0%、1.5%、1.4%；而在2017年至2019年的3年時間里，怡寶的飲料收入也只分別錄得0.61億元、0.87億元、2.52億元。

這樣的市場結(jié)果直接表明，華潤與麒麟的結(jié)合是失效的。華潤怡寶原本的合資意圖是要補(bǔ)齊自身的飲料業(yè)務(wù)來實(shí)現(xiàn)“包裝水+飲料”的雙輪驅(qū)動，但麒麟的飲料產(chǎn)品并沒有帶來多少的業(yè)務(wù)加成。

反而，在產(chǎn)權(quán)問題上，麒麟的入局也給怡寶自身的業(yè)務(wù)發(fā)展帶來了很大的內(nèi)部掣肘。

從2011年麒麟取得新合資公司40%的股權(quán)開始，華潤麒麟公司的絕對營收/利潤增長引擎仍然是怡寶的包裝水業(yè)務(wù)，等于是給麒麟分享了自身規(guī)模增長的紅利。盡管華潤怡寶當(dāng)初也獲得了麒麟支付的4.747億美元的對價，但可以肯定的是，前者更在意的是后者原本能夠帶來的飲料業(yè)務(wù)的補(bǔ)充和協(xié)同。

因此，無論是主動還是被動，麒麟的“不作為”和“吃干糧”也就成為了另一個導(dǎo)致華潤麒麟長期處于佛系發(fā)展?fàn)顟B(tài)的重要內(nèi)部因素。

03、重構(gòu)：矛盾掣肘被化解，內(nèi)生動力被激發(fā)

有了對上述兩節(jié)內(nèi)容的感知之后，我們再來聚焦華潤怡寶近幾年的變化和改變。

首先是關(guān)于飲料版塊之于華潤的戰(zhàn)略權(quán)重問題。

這與宏觀經(jīng)濟(jì)周期的輪動不無關(guān)系。近幾年來，隨著國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速調(diào)檔、城鎮(zhèn)化進(jìn)入下半場、地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)開始下行、居民部門高杠桿率等一系列環(huán)境因素疊加，導(dǎo)致包括能源、化工、基建、地產(chǎn)等多個行業(yè)/產(chǎn)業(yè)也不得不整體邁入低增長期，其中個別公司再增長需要借助結(jié)構(gòu)優(yōu)化的α才能實(shí)現(xiàn)。

這意味著華潤下屬的眾多業(yè)務(wù)版塊將進(jìn)入到一個相對放緩的發(fā)展階段，過往集團(tuán)對這些業(yè)務(wù)公司的資源傾斜力度也將逐步收回，輪換至集團(tuán)內(nèi)部的那些在未來更具增長潛力的其他業(yè)務(wù)公司上。

所以，飲料業(yè)務(wù)就成了華潤內(nèi)部一個不錯的實(shí)現(xiàn)再增長的選項(xiàng)。

在2020年之前（也就是農(nóng)夫山泉上市之前），市場普遍會把康師傅和統(tǒng)一當(dāng)成觀察國內(nèi)飲料行業(yè)的公司研究對象，在2020年前后，兩者的市值分別介于500至600億港幣和300至400億港幣，并且兩者都包含占比不低的食品業(yè)務(wù)。

如果當(dāng)時華潤以康師傅和統(tǒng)一來對照自身的怡寶業(yè)務(wù)規(guī)模，確實(shí)會顯得怡寶的天花板比較低。

但隨著2020年農(nóng)夫山泉的上市并一舉將鐘睒睒推上中國首富，市場可能才突然意識到國內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的微妙變化，零售消費(fèi)市場所孕育的財(cái)富效應(yīng)已經(jīng)能夠讓這個行業(yè)開始邁入中國經(jīng)濟(jì)的主舞臺。

這意味著華潤必然會從戰(zhàn)略和策略上提升自身飲料業(yè)務(wù)的優(yōu)先級/權(quán)重，從而在內(nèi)部導(dǎo)向上重新喚醒已經(jīng)佛系多年的華潤怡寶。

其次就是針對麒麟的產(chǎn)權(quán)掣肘問題。

其最終的解決方案是在2022年，由第三方公司Plateau（即Plateau Customer Limited，成立于2022年1月）出面以10億美元的對價收購麒麟持有的華潤麒麟飲料40%的股權(quán)。

通過股權(quán)關(guān)系了解到，Plateau由一家投資基金Plateau Customer Fund,L.P.全資擁有，后者的普通合伙人最終為自然人Dong Yi女士，而其最大單一有限合伙人為銘宇有限公司（約占36.8%的有限合伙權(quán)益）；再進(jìn)一步，銘宇隸屬于中國銀行旗下公司全資所有，而中國銀行最終被控股于中投公司。

就此次收購項(xiàng)目，Plateau需要就某銀團(tuán)（包括中銀香港）向其提供的貸款而將其收購的麒麟所有股份再質(zhì)押于該銀團(tuán)（中銀香港擔(dān)任質(zhì)押的擔(dān)保代理行）。

而10億美元的股權(quán)對價，則是雙方按照當(dāng)時的市場價值進(jìn)行交易，也就代表當(dāng)時華潤麒麟飲料公司的估值為25億美元。

事實(shí)上，如果根據(jù)2018年和2021年華潤麒麟所公布的營收/凈利潤數(shù)據(jù)（分別為104.35億元/7.27億元和113.40億元/12.05億元）進(jìn)行估算，其估值也非常貼近于25億美元的交易價格。

作為對比，2022年農(nóng)夫山泉的市值大概在近5000億港元，當(dāng)時兩者之間巨大的價格差異主要體現(xiàn)在他們的業(yè)績增速、財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)、以及涉足品類廣度等差距，這點(diǎn)后文將結(jié)合當(dāng)下情況再做對比。

當(dāng)然，站在麒麟的角度來看，這筆交易其實(shí)也是對其最好的結(jié)果，約等于是購買了一份理財(cái)產(chǎn)品。如果按照金融產(chǎn)品的收益計(jì)算，其在2011年投資的這4.747億美元在10年時間里取得了年化近8%的收益率，另外，其在這期間還能分享公司增長帶來的額外分紅收益。

在處理完“搭便車”的麒麟產(chǎn)權(quán)問題之后，華潤麒麟飲料就變成了如今遞表的主體——華潤飲料，其內(nèi)生動力將被調(diào)動/被激發(fā)。

由此，現(xiàn)在的華潤飲料已經(jīng)捋順和消除了長期桎梏其業(yè)務(wù)發(fā)展的內(nèi)部矛盾和掣肘。那么，解綁束縛后的華潤飲料的市場表現(xiàn)究竟如何，就顯得尤為重要。

04、增長：市場策略已現(xiàn)成效，財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)仍在優(yōu)化

從2022到2023的兩年時間里，華潤飲料錄得的營收和稅前凈利潤分別為126.23億元/13.75億元和135.15億元/18.78億元，CAGR為9.2%/24.9%，相較過去取得了顯著的增長。

如果按照這一增速及業(yè)績數(shù)據(jù)進(jìn)行估算，華潤飲料現(xiàn)在的估值很可能接近500億元，是麒麟轉(zhuǎn)讓其股權(quán)時估值的近3倍。

這反映出，在消除內(nèi)部矛盾和掣肘之后，華潤給予了華潤飲料高度的經(jīng)營自由度和資源支持，促使后者內(nèi)生增長動力得到極大的釋放，進(jìn)而帶動其組織效率的顯著提升，從而使其告別長久以來的佛系狀態(tài)。

具體而言，這里還是引入早前文章《包裝水之道：引入產(chǎn)權(quán)理論》中“產(chǎn)供銷”的產(chǎn)權(quán)概念，以一瓶水中品牌商所占據(jù)的價格和渠道環(huán)節(jié)所分得的價格進(jìn)行比較，來窺探品牌商與渠道之間關(guān)系的緊密程度。

根據(jù)農(nóng)夫山泉招股書數(shù)據(jù)，2019年農(nóng)夫山泉和渠道環(huán)節(jié)分別占據(jù)一瓶包裝水的32%和68%，而當(dāng)時怡寶的這個數(shù)據(jù)分別為41%和59%，表明農(nóng)夫山泉對渠道的產(chǎn)權(quán)激勵程度要大幅高于怡寶。

而根據(jù)華潤飲料招股書數(shù)據(jù)，2023年農(nóng)夫山泉給予渠道環(huán)節(jié)的產(chǎn)權(quán)降至60%，而怡寶則大幅提高了渠道商的產(chǎn)權(quán)占比至66%。

這表明在過去的4年時間里，農(nóng)夫山泉依靠自身“包裝水+飲料”雙輪驅(qū)動的產(chǎn)品/市場優(yōu)勢，在盡可能地壓縮渠道的利益，同時擴(kuò)大自身的收益，從而盡力維持自身業(yè)績的高增長態(tài)勢，以此來支撐其股價/市值。

而按照麒麟轉(zhuǎn)讓股權(quán)的時間和上述近兩年華潤飲料取得的增速來看，怡寶針對渠道環(huán)節(jié)的產(chǎn)權(quán)讓利動作應(yīng)該就是近兩年所采取的市場策略，目的就是獲得渠道端的支持，實(shí)現(xiàn)規(guī)模的增長。

目前從結(jié)果上來看，怡寶的這一策略無疑是成功的。

還是根據(jù)農(nóng)夫山泉和華潤飲料前后在各自招股書中披露的數(shù)據(jù)，2019年農(nóng)夫山泉在包裝水終端上錄得零售額為422億元，怡寶為255億元；2023年農(nóng)夫山泉的零售額為507億元，怡寶則為396億元，經(jīng)歷4年時間，怡寶顯著縮小了與農(nóng)夫山泉在包裝水市場份額上的差距。

在怡寶包裝水業(yè)務(wù)取得顯著增長的基礎(chǔ)之上，其飲料業(yè)務(wù)自然也就獲得了更強(qiáng)的推廣動能。

由于經(jīng)銷商在怡寶包裝水上分得了更多的產(chǎn)權(quán)激勵，那么其推廣怡寶包裝水的意愿自然就會提升，進(jìn)而怡寶也就能夠向經(jīng)銷商搭售其更多的飲料產(chǎn)品。因此，怡寶飲料產(chǎn)品將借助其包裝水的增長勢頭一同獲得增長。

其招股書顯示，其飲料業(yè)務(wù)從2021年的5.22億元增長至2023年的10.68億元，兩年時間實(shí)現(xiàn)翻倍。

而只要飲料業(yè)務(wù)持續(xù)實(shí)現(xiàn)增長，其規(guī)模效應(yīng)也將能夠顯著改善華潤飲料的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，其飲料業(yè)務(wù)的毛利率已由2021年的28.7%提升至2023年的33.7%。

如果再將目光轉(zhuǎn)向華潤飲料的整體毛利率，其2023年的毛利率為44.7%，對比而言，2023年農(nóng)夫山泉的毛利率為59.5%。

其中，農(nóng)夫山泉的包裝水業(yè)務(wù)和茶飲業(yè)務(wù)的毛利率很可能均超過60%，這意味著單就包裝水而言，怡寶與農(nóng)夫山泉的毛利率就存在約15%的差距，而造成這一差異的主要原因就在于怡寶的代工模式。

截至2023年末，怡寶自有工廠12家、代工廠34家，自有47條生產(chǎn)線、81條代工廠生產(chǎn)線，代工廠的費(fèi)用占比總營收為15.3%。

但隨著近年來怡寶資本投入的增加，代工費(fèi)用比例已呈現(xiàn)逐年下降的趨勢，未來隨著在建工廠的投產(chǎn)以及市場的擴(kuò)張，這一費(fèi)用比例仍將繼續(xù)下降。

怡寶代工模式背后的成因在于，一來以往處于佛系狀態(tài)下的怡寶對大額的資本投入會持相對保守態(tài)度，而輕資產(chǎn)擴(kuò)張的模式相對風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)會更低；二來怡寶包裝水產(chǎn)品屬于純凈水，上游基本來自各地的地下水和自來水廠，而各地的水資源也相對有限，代工費(fèi)用也就變?yōu)榱烁鞯胤焦┧杖〉牧硗庖粚淤M(fèi)用。

隨著華潤對怡寶重視程度的增加，預(yù)計(jì)未來怡寶自建工廠的比例會有明顯提升，從而得以改善其整體的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)。

長期以來，怡寶的業(yè)務(wù)基本盤基本分布在長江以南區(qū)域，這與華潤的區(qū)域影響力不無關(guān)系。

怡寶計(jì)劃將在2025年至2026年完成長江沿岸城市新建/擴(kuò)建自有工廠的布局，例如例如浙江、湖北、重慶市、及上海市，以此進(jìn)一步推進(jìn)/擴(kuò)張北方市場。

目前怡寶的經(jīng)銷商數(shù)量只有約1000家，與農(nóng)夫山泉超4000家經(jīng)銷商相距甚遠(yuǎn)，而前者的員工數(shù)約為1萬人，后者則有超2萬人員工，這也意味著怡寶的潛在增長空間非常充裕，只要其市場策略持續(xù)奏效，其財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化空間也將非常可觀。

05、競爭：農(nóng)夫的安全墊還很厚，怡寶的競爭對手是自己

當(dāng)然，競爭永遠(yuǎn)是動態(tài)的，何況是軟飲這類大眾零售行業(yè)。

怡寶融資上市之后，必然會進(jìn)一步追加資本投入和增加市場推廣費(fèi)用，那么作為怡寶最大的競爭對手，農(nóng)夫山泉必然要采取應(yīng)對策略。

農(nóng)夫山泉進(jìn)入純進(jìn)水領(lǐng)域，推出綠瓶裝天然水源的純凈水產(chǎn)品就是一個很好的反制手段。

在中國包裝水市場中，純凈水是規(guī)模最大的細(xì)分類別，并且行業(yè)第二名至第五名占據(jù)的市場份額相對較小，農(nóng)夫山泉能夠借助自身的規(guī)模效應(yīng)和品牌優(yōu)勢快速擠入純凈水行業(yè)的前列。

更重要的是，農(nóng)夫山泉的綠瓶純凈水取至其所擁有的天然水水源，也就避開了怡寶代工廠生產(chǎn)模式導(dǎo)致的成本弊端，這意味著農(nóng)夫山泉純凈水的毛利率大概率也將超過60%，依然顯著高于當(dāng)下怡寶包裝水業(yè)務(wù)的毛利率。

但反過來，由于天然水采水許可管理的原因，包括怡寶、康師傅、娃哈哈、可口可樂、今麥郎等純凈水廠商有很難取得規(guī)?；奶烊凰?。以怡寶為例，其目前只獲得廣東萬綠湖一個天然水水源，而農(nóng)夫山泉則有12個天然水水源。

除此之外，農(nóng)夫山泉還能夠通過給渠道環(huán)節(jié)讓利（即調(diào)整產(chǎn)權(quán)比例）的方式，重新拉近其與渠道之間的利益關(guān)系，以此來制衡怡寶的擴(kuò)張策略；由于農(nóng)夫山泉是“包裝水+飲料”雙輪驅(qū)動，兩個業(yè)務(wù)能夠產(chǎn)生協(xié)同作用，因此更容易博得經(jīng)銷商的推廣意愿和資源傾斜，這是目前業(yè)務(wù)較為單一的怡寶所不具備的能力；農(nóng)夫山泉的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)大幅優(yōu)于怡寶，意味著農(nóng)夫能夠承擔(dān)更多的營銷及銷售費(fèi)用。

不過，上述這些反制措施都會對農(nóng)夫山泉的市值構(gòu)成不利影響，考慮到農(nóng)夫山泉欲通過推出純凈水的方式來實(shí)現(xiàn)以攻為守，可能代表著目前其并不愿意讓自身市值承壓。

對于怡寶而言，其目前最大的劣勢就是飲料業(yè)務(wù)的絕對規(guī)模還很小，且仍缺乏一個成功的大單品來撐起怡寶飲料的旗幟，因此很難讓市場將怡寶與其飲料產(chǎn)品相掛鉤。

“至本清潤”菊花茶是怡寶飲料產(chǎn)品中銷售額規(guī)模最大的一個，2023年錄得7.56億元零售額，算是比較成功的飲料單品，但距離能夠扛起品牌影響力的大單品還有不少差距。

歸根結(jié)底，即飲菊花茶的市場體量很小，大概只有不到20億元的市場規(guī)模，怡寶已經(jīng)占據(jù)了這個市場38.5%的份額，意味著其未來的增長潛力并不大。

除非，怡寶能夠成功效仿王老吉/加多寶的營銷手法，將菊花茶帶入到一個具體的、大眾化的、合乎情理的場景中，并且講出一個好故事。那么，菊花茶將有望快速幫助怡寶實(shí)現(xiàn)“包裝水+飲料”的雙輪驅(qū)動，但這也需要怡寶持續(xù)不斷地大額營銷投入。

總的來看，在未來中長期的時間跨度里，怡寶還不具備能夠直接挑戰(zhàn)農(nóng)夫山泉的實(shí)力。

但，經(jīng)歷過內(nèi)部重整之后，與其目前的自己相比，怡寶依然有較大的增長動能和財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化空間，這意味著其仍具備一定的投資價值。

事實(shí)上，飲料行業(yè)是一個長期且格局變化偏緩的快消品行業(yè)，參與者都處在一個多模態(tài)、相互試探、復(fù)雜博弈的游戲進(jìn)程中，需要持續(xù)不斷地出招和接招，這樣才有希望打開局面謀得增長，而這個市場最忌諱的則是那些“以不變應(yīng)萬變”“以無招勝有招”的局中人。