文|野馬財(cái)經(jīng) 武麗娟

編輯|高巖

資本市場(chǎng)曾有一些大膽的“跨界”出圈，如“收購(gòu)狂”吉利汽車?？缃绮①?gòu)本是上市公司尋求多元化發(fā)展的舉措，可以拓寬資源，提升企業(yè)的技術(shù)和經(jīng)營(yíng)能力。不過(guò)高回報(bào)也意味著高風(fēng)險(xiǎn)，很多“跨界”交易也常遭到監(jiān)管部門問(wèn)詢。

賽恩斯主營(yíng)業(yè)務(wù)屬于環(huán)保行業(yè)，擬1.83億元收購(gòu)參股子公司福建紫金選礦藥劑有限公司（簡(jiǎn)稱“紫金藥劑”）61%股權(quán)，而紫金藥劑主營(yíng)業(yè)務(wù)屬于冶金行業(yè)。本次交易屬于跨界并購(gòu)，交易完成后，紫金藥劑將成為賽恩斯100%控股子公司。

賽恩斯與有色金屬龍頭紫金礦業(yè)十分“曖昧”，后者既是其第二大股東，又是大客戶，且與紫金礦業(yè)大量關(guān)聯(lián)交易的存在，也讓公司在經(jīng)營(yíng)上有一定受限。

這起跨界并購(gòu)便因關(guān)聯(lián)交易被交易所盯上了，問(wèn)詢函涉及到標(biāo)的公司的估值和業(yè)績(jī)變化、是否存在向關(guān)聯(lián)方輸送利益等問(wèn)題。

賽恩斯的資本擴(kuò)張之路能否如愿？

前后估值相差2.75倍，未設(shè)對(duì)賭條款

2022年11月25日，主要從事重金屬污染防治的賽恩斯在科創(chuàng)板上市，發(fā)行價(jià)為19.18元/股，募集資金總額約4.55億元。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)對(duì)應(yīng)的產(chǎn)品及服務(wù)主要為重金屬污染防治綜合解決方案、藥劑產(chǎn)品、運(yùn)營(yíng)服務(wù)，屬生態(tài)保護(hù)和環(huán)境治理行業(yè)。

賽恩斯由高校教師創(chuàng)辦，在成長(zhǎng)過(guò)程中與“礦茅”紫金礦業(yè)有著不一般的關(guān)系。

2019年，賽恩斯通過(guò)與紫金南方換股的方式入股紫金藥劑39%股權(quán)。彼時(shí)，紫金藥劑的股東全部權(quán)益評(píng)估值約為0.79億元。

紫金南方的母公司是紫金礦業(yè)（601899.SH），其最終受益股份高達(dá)99.99%的子公司紫金礦業(yè)紫峰（廈門）投資合伙企業(yè)（有限合伙）正是賽恩斯的第二大股東，后者是紫金礦業(yè)子公司，所持賽恩斯股份占公司總股本比例約為21.22%。而從財(cái)報(bào)來(lái)看，紫金礦業(yè)還是賽恩斯的重要客戶。

但此次收購(gòu)紫金藥劑剩余61%股權(quán)時(shí)，紫金藥劑全部股權(quán)估值已增至3億元，較前次增加 282.67%。對(duì)此，上交所在問(wèn)詢函中要求，說(shuō)明兩次交易估值存在較大差異的原因及合理性、本次投資是否存在向關(guān)聯(lián)方輸送利益的情形等問(wèn)題。

1月29日，賽恩斯回復(fù)稱，2019年的收購(gòu)，是以2018年12月31日為評(píng)估基準(zhǔn)日，采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法和收益法進(jìn)行評(píng)估，經(jīng)綜合分析選取收益法評(píng)估結(jié)果作為最終評(píng)估結(jié)論，標(biāo)的公司股東全部權(quán)益賬面值為 2343.61萬(wàn)元，評(píng)估值為7944.08萬(wàn)元，評(píng)估增值5600.47萬(wàn)元，增值率238.97%。紫金南方所持有標(biāo)的公司39%股權(quán)的評(píng)估價(jià)值僅為3098.19萬(wàn)元，經(jīng)協(xié)商一致后確定，差額 21.81萬(wàn)元由紫金南方以現(xiàn)金方式補(bǔ)足。

而此次采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法和收益法對(duì)標(biāo)的公司的股東全部權(quán)益價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，截至評(píng)估基準(zhǔn)日 2023年9月30日，基于對(duì)未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)的判斷及經(jīng)營(yíng)規(guī)劃，標(biāo)的公司股東全部權(quán)益在評(píng)估基準(zhǔn)日的市場(chǎng)價(jià)值評(píng)估結(jié)論為：?jiǎn)误w口徑報(bào)表股東權(quán)益賬面值為9072.78萬(wàn)元，評(píng)估值為3.04億元，評(píng)估增值2.13億元，增值率235.07%。

也就是說(shuō)，兩次評(píng)估相隔時(shí)間較久，期間紫金藥劑的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模發(fā)生了變化。資產(chǎn)規(guī)模、收入規(guī)模以及盈利能力均獲得了相應(yīng)體量增長(zhǎng)，因此，收購(gòu)?fù)患夜竟蓹?quán)的前后估值差異2.75倍。

值得注意的是，此次收購(gòu)將給上市公司帶來(lái)1.69億元的商譽(yù)，占交易完成后合并凈資產(chǎn)的 17%，但協(xié)議中并未設(shè)置業(yè)績(jī)對(duì)賭條款。

中國(guó)企業(yè)資本聯(lián)盟副理事長(zhǎng)柏文喜表示，這個(gè)交易確實(shí)存在一些潛在的風(fēng)險(xiǎn)。首先是商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)，如果收購(gòu)標(biāo)的未來(lái)業(yè)績(jī)表現(xiàn)不佳，這可能會(huì)導(dǎo)致上市公司需要對(duì)商譽(yù)進(jìn)行減值測(cè)試，從而對(duì)上市公司的財(cái)務(wù)狀況產(chǎn)生負(fù)面影響。其次是整合風(fēng)險(xiǎn)，收購(gòu)?fù)瓿珊?，上市公司需要?duì)被收購(gòu)標(biāo)的進(jìn)行整合，包括管理、業(yè)務(wù)、人員等多個(gè)方面。如果整合不順利，可能會(huì)導(dǎo)致上市公司無(wú)法實(shí)現(xiàn)預(yù)期的協(xié)同效應(yīng)和收益。還有協(xié)議條款風(fēng)險(xiǎn)，雖然協(xié)議中沒(méi)有設(shè)置業(yè)績(jī)對(duì)賭條款，但可能會(huì)有其他的限制性條款，如限制被收購(gòu)標(biāo)的的再融資等。這些條款可能會(huì)對(duì)被收購(gòu)標(biāo)的未來(lái)發(fā)展產(chǎn)生負(fù)面影響。

針對(duì)這些風(fēng)險(xiǎn)，上市公司可以考慮采取一些措施進(jìn)行預(yù)防和應(yīng)對(duì)，例如：在協(xié)議中設(shè)置業(yè)績(jī)對(duì)賭條款或其他保障措施，以確保被收購(gòu)標(biāo)的的未來(lái)表現(xiàn)符合上市公司的預(yù)期。在整合過(guò)程中制定詳細(xì)的計(jì)劃和時(shí)間表，并確保有足夠的人力和資源來(lái)完成整合工作。對(duì)被收購(gòu)標(biāo)的進(jìn)行充分的盡職調(diào)查，以確保其財(cái)務(wù)和業(yè)務(wù)狀況符合上市公司的預(yù)期。

賽恩斯也坦言，如果標(biāo)的公司未來(lái)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)出現(xiàn)不利的變化，則商譽(yù)將存在減值的風(fēng)險(xiǎn)，并將對(duì)公司未來(lái)的當(dāng)期損益造成不利影響。此外，若未來(lái)宏觀經(jīng)濟(jì)、行業(yè)形勢(shì)、市場(chǎng)環(huán)境和監(jiān)管政策等發(fā)生重大不利變化，導(dǎo)致交易標(biāo)的未來(lái)收入增長(zhǎng)率、毛利率和折現(xiàn)率等指標(biāo)不及預(yù)期，則也可能導(dǎo)致商譽(yù)減值，從而對(duì)公司業(yè)績(jī)?cè)斐刹焕绊憽?/p>

抱紫金礦業(yè)大腿，全年?duì)I收預(yù)計(jì)40%來(lái)自“礦茅”

事實(shí)上，賽恩斯是要從股東，即紫金礦業(yè)旗下紫金礦業(yè)紫峰（廈門）投資合伙企業(yè)（有限合伙）手里買股權(quán)。

作為股東兼客戶，紫金礦業(yè)與賽恩斯的發(fā)展緊密相連。

2016年，賽恩斯與紫金礦業(yè)簽訂增資擴(kuò)股協(xié)議，紫金礦業(yè)以約1.67億元資金持有賽恩斯25%股份。2019年，紫金礦業(yè)用換股的方式增加了一筆對(duì)賽恩斯的投資。具體操作為：紫金礦業(yè)全資子公司紫金南方將紫金藥劑39%的股權(quán)以3120萬(wàn)元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給賽恩斯，紫金南方取得賽恩斯312萬(wàn)股股份。

據(jù)此前《招股書》，紫金礦業(yè)除了是賽恩斯的股東外，也是該公司2019年-2021年上半年的前五大客戶之一。2019年-2021年上半年，賽恩斯對(duì)紫金礦業(yè)的關(guān)聯(lián)銷售合計(jì)約為1.76億元。其中，2021年上半年，賽恩斯對(duì)紫金礦業(yè)下屬公司的合計(jì)銷售額為3952.52萬(wàn)元，占營(yíng)業(yè)收入的24.3%，為第一大客戶。

紫金礦業(yè)給賽恩斯帶來(lái)收入的同時(shí)，也因應(yīng)收賬款較高影響著賽恩斯的流動(dòng)性。2021年上半年，賽恩斯的應(yīng)收賬款為1.7億元，占營(yíng)業(yè)收入的比例為52.13%；其中，紫金礦業(yè)相關(guān)子公司的應(yīng)收賬款達(dá)2676.76萬(wàn)元，占總應(yīng)收賬款的15.79%。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率從2018年的2.96次下滑到2021年上半年的0.82次。

據(jù)2023年半年報(bào)，賽恩斯向紫金礦業(yè)及其控制的公司銷售商品或提供服務(wù)，預(yù)計(jì)2023年發(fā)生關(guān)聯(lián)交易3.5億元。上半年，賽恩斯與紫金礦業(yè)及其控制的公司累計(jì)已發(fā)生的關(guān)聯(lián)交易金額7246.25萬(wàn)元。

按照業(yè)績(jī)預(yù)告，2023年，賽恩斯實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入7.5億元至8.5億元，同比增長(zhǎng)36.81%至55.06%，預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)8000萬(wàn)元至8600萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)20.8%至29.86%。據(jù)此來(lái)看，全年來(lái)自紫金礦業(yè)的營(yíng)收貢獻(xiàn)占比約為40%。

對(duì)此，賽恩斯也做出了風(fēng)險(xiǎn)提示，截至2023年6月30日，公司存在一定的信用集中風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)收賬款的25.66%源于余額前五名客戶，對(duì)應(yīng)收賬款余額未持有任何擔(dān)保物或其他信用增級(jí)。

對(duì)于此次收購(gòu)可能涉及到的關(guān)聯(lián)交易，賽恩斯表示，交易定價(jià)公平公允，符合交易各方利益，不存在利用關(guān)聯(lián)交易向關(guān)聯(lián)方輸送利益、損害公司及全體股東利益的情形。同時(shí)，出售標(biāo)的公司有利于紫金礦業(yè)聚焦主業(yè)，符合紫金礦業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略，可以提升賽恩斯的資源回收技術(shù)。

三兄妹實(shí)控，高校教師創(chuàng)辦

賽恩斯是一家主要從事重金屬污染防治的企業(yè)，業(yè)務(wù)涵蓋重金屬污酸、廢水、廢渣治理和資源化利用、環(huán)境修復(fù)等領(lǐng)域，有重金屬污染防治領(lǐng)域“小巨人”之稱。

賽恩斯成立于2009年，彼時(shí)為了響應(yīng)國(guó)家科技成果轉(zhuǎn)化的政策號(hào)令，中南大學(xué)教師柴立元、閔小波帶領(lǐng)中南大學(xué)科研團(tuán)隊(duì)，與湖南中醫(yī)藥大學(xué)教師陳希平、所租賃廠房的所有人陳四保共同創(chuàng)辦了賽恩斯，主要進(jìn)行生物制劑生產(chǎn)的中試孵化及應(yīng)用推廣工作。

在公司發(fā)展的過(guò)程中，賽恩斯主要業(yè)務(wù)與業(yè)務(wù)模式也在不斷發(fā)生著改變，早期主要是以環(huán)保技術(shù)服務(wù)和生物制劑產(chǎn)品銷售為核心。

賽恩斯在早期的發(fā)展并不順利。在生物制劑生產(chǎn)線初步建成后，由于后續(xù)規(guī)?；耐茝V應(yīng)用和銷售存在一定的不確定因素，柴立元等并無(wú)意愿長(zhǎng)期從事產(chǎn)業(yè)化推廣等經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，于是同原創(chuàng)始人一起退出公司經(jīng)營(yíng)。

2012年7月，柴立元、陳希平、閔小波、陳四保四人將所持有公司全部股權(quán)轉(zhuǎn)讓給高偉榮。曾當(dāng)過(guò)銷售區(qū)經(jīng)理的高偉榮的加入讓賽恩斯的發(fā)展逐步走上正軌。

在賽恩斯創(chuàng)立初期，為了激勵(lì)技術(shù)人員，柴立元將其持有的賽恩斯18%的股權(quán)無(wú)償贈(zèng)予技術(shù)團(tuán)隊(duì)蔣國(guó)民、王慶偉、楊志輝以及陳潤(rùn)華，同時(shí)柴立元代為持股，但上述18%的股權(quán)并未進(jìn)行具體分配。2015年1月，柴立元將上述代持股份轉(zhuǎn)讓給陳潤(rùn)華，由陳潤(rùn)華自行及代為持有前述股權(quán)。

后期因賽恩斯擬申請(qǐng)首次公開發(fā)行股票并上市，需要對(duì)股權(quán)代持進(jìn)行清理，蔣國(guó)民、王慶偉、楊志輝、陳潤(rùn)華進(jìn)行協(xié)商后同意平均分配被代持股份，并承擔(dān)在歷次增資過(guò)程中向高偉榮所借款項(xiàng)產(chǎn)生的債務(wù)。

目前，賽恩斯的實(shí)控人為高偉榮、高亮云和高時(shí)會(huì)，合計(jì)持有31.9%股權(quán)（高時(shí)會(huì)未披露）。此外，三人為兄弟姐妹關(guān)系，已簽署了《一致行動(dòng)協(xié)議》。

經(jīng)過(guò)10余年的發(fā)展，賽恩斯?fàn)I收已達(dá)上億元。2018年-2021年以及2022年，賽恩斯?fàn)I業(yè)收入分別約為2.9億元、4.33億元、4.06億元、5.48億元；歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)分別為1054.05萬(wàn)元、3054.84萬(wàn)元、5577.46萬(wàn)元、6622.57萬(wàn)元。

三年時(shí)間，運(yùn)營(yíng)服務(wù)業(yè)務(wù)代替重金屬污染防治綜合解決方案業(yè)務(wù)，成為賽恩斯收入占比最大的業(yè)務(wù)。運(yùn)營(yíng)服務(wù)即接受客戶委托，托管客戶的環(huán)境污染治理設(shè)施。賽恩斯在業(yè)績(jī)預(yù)報(bào)中稱，在政策驅(qū)動(dòng)下，2023年重金屬污染防治市場(chǎng)需求有所增長(zhǎng)，公司新材料環(huán)保市場(chǎng)項(xiàng)目完成，重金屬綜合解決方案業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)較高，運(yùn)營(yíng)服務(wù)板塊業(yè)績(jī)穩(wěn)步增長(zhǎng)。

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