文 | 野馬財(cái)經(jīng) 張凱旌
編輯丨高巖
蒙牛、伊利可能是日常生活中超市貨架上消費(fèi)者見到最多的兩個(gè)乳業(yè)品牌，對(duì)渠道強(qiáng)有力的把控也體現(xiàn)了兩者在行業(yè)中的龍頭地位。華創(chuàng)證券研報(bào)顯示，2022年常溫奶賽道蒙牛、伊利合計(jì)市占率近70%。
即便如此，兩大巨頭目前仍有不少煩惱。反映在資本市場(chǎng)上，至2023年12月29日，伊利股份（600887.SH）的股價(jià)較2021年1月階段性高點(diǎn)已接近腰斬，報(bào)收于26.75元/股，市值1702.9億元；同期蒙牛乳業(yè)（2319.HK）的股價(jià)跌幅更是達(dá)60%，報(bào)收于21港元/股，市值826.4億港元（約人民幣751.38億元）。
為了提振市場(chǎng)信心、讓股價(jià)回暖，蒙牛、伊利雙雙開啟回購。野馬財(cái)經(jīng)梳理發(fā)現(xiàn)，2023年以來，兩大巨頭在回購上耗費(fèi)的資金均達(dá)到約7億元。
但無論哪家公司的回購，似乎都不能讓投資者滿意。雪球論壇上，有投資者稱蒙牛的股價(jià)“炒也不是，不炒也不是。死翹翹的行情誰能愛？”也有投資者認(rèn)為，伊利“也該回購了”。
雙方回購的的策略、方式、節(jié)奏有什么異同？對(duì)股價(jià)又產(chǎn)生了什么影響？
蒙牛、伊利回購總金額類似，策略不同
從蒙牛、伊利披露的公告來看，雙方除了耗費(fèi)的總金額接近以外，回購的股份數(shù)量、時(shí)間，以及回購方式都有不小的差異。
這首先源于港交所和上交所規(guī)則的不同。港交所規(guī)定，上市公司股本由于配股、回購等發(fā)生任何變化時(shí)，公司需要在下一交易日開始前予以披露，也就形成了公告中常見的“翌日披露報(bào)表”。
今年2月22日開啟回購前，蒙牛的上一次“翌日披露報(bào)表”還要追溯到去年6月27日為員工行使期權(quán)，而上一次在翌日披露報(bào)表中回購甚至已經(jīng)是2016年的事。可見回購并非蒙牛進(jìn)行資本運(yùn)作的常規(guī)手段。
不過，這次蒙牛的回購從今年2月一直持續(xù)至9月，即便最后一個(gè)季度停止了回購，時(shí)間跨度和次數(shù)在公司歷史上也都可謂“難得一見”。
整體來看，2月22日至9月29日，蒙牛在7個(gè)月的時(shí)間里共計(jì)回購了62次，累計(jì)回購2686.9萬股，占公司總股本的0.68%。如果以每個(gè)回購日公司的最低股價(jià)和最高股價(jià)計(jì)算，則蒙牛為此耗費(fèi)的資金約在7.83億港元（約7.16億元）至8.08億港元（約7.39億元）間。
來源：Wind數(shù)據(jù)
相比之下，伊利回購的開始時(shí)間更早。2022年12月初，伊利就公布了自己的回購計(jì)劃，預(yù)計(jì)在半年內(nèi)斥資至少10億元，至多20億元，以不超過46.83元/股的價(jià)格回購。
今年5月26日，伊利宣布回購計(jì)劃完成，實(shí)際回購公司股份3246.84萬股，占公司總股本的0.51%，使用資金總額約10億元。
由于伊利回購的進(jìn)程是以月為節(jié)點(diǎn)披露，因此可能會(huì)給投資者造成其僅用少數(shù)幾次回購，就完成了10億元大手筆的“錯(cuò)覺”。但實(shí)際上如果單看每個(gè)月使用的資金，兩大巨頭在回購節(jié)奏上的差異可能并沒有想象中明顯。
具體而言，蒙牛的回購主要集中在2月、5月、6月、7月和9月，分別至少耗資9772.75萬港元（約9131萬元）、1.25億港元（約1.17億元）、1.69億港元（約1.58億元）、1.27億港元（約1.19億元）、2.43億港元（約2.22億元）。
而伊利今年的回購，則集中在1月、2月、3月和5月，分別耗資1.49億元、1.5億元、9991.06萬元和2.97億元?？偤馁Y6.97億元。
為了增強(qiáng)投資者對(duì)公司未來發(fā)展前景的信心，切實(shí)給股東帶來利益，蒙牛和伊利還都選擇了在回購后注銷股份。其中，伊利是將本次回購的所有股份全部注銷，而蒙牛截至11月也已經(jīng)注銷了所有今年回購的股份。
中國企業(yè)資本聯(lián)盟副理事長(zhǎng)柏文喜表示，回購和回購后注銷都是為了提振市場(chǎng)信心以維護(hù)股價(jià)，回購后注銷實(shí)際上縮小了總盤面，等于每股凈資產(chǎn)與凈收益都提升了，自然也就會(huì)推動(dòng)股價(jià)的上漲。
考慮到蒙牛上一次回購還是在9月底，其今年內(nèi)的回購計(jì)劃已經(jīng)到此為止。
市值1703億元的伊利，和市值約751億元的蒙牛，今年回購的金額幾乎相當(dāng)，均約7億，只是跨度上蒙牛長(zhǎng)了3個(gè)月。
回購見效了嗎？
不過，從二級(jí)市場(chǎng)的情況來看，蒙牛和伊利的回購并沒有起到明顯的效果。
蒙牛回購期間，公司股價(jià)不僅沒上漲，反而持續(xù)下跌，跌幅達(dá)27.59%，甚至要高于同期恒生指數(shù)13.25%的跌幅；伊利也出現(xiàn)了類似的情況，自其拋出回購計(jì)劃之日至宣告計(jì)劃完成，公司股價(jià)下跌了5.64%，同期上證指數(shù)還漲了0.47%。而如果算上回購結(jié)束后至今的股價(jià)走勢(shì)，兩大巨頭只會(huì)跌得更多。
值得一提的是，投資者對(duì)于蒙牛、伊利回購后股價(jià)仍下跌的反應(yīng)并不完全相同。
相比蒙牛，伊利收獲了更多的關(guān)注。畢竟作為乳企“老大”，伊利今年上半年實(shí)現(xiàn)營收661.97億元，幾乎超過蒙牛150億元，63.14億元的凈利潤也是蒙牛的兩倍以上；但截至12月28日，伊利的動(dòng)態(tài)市盈率只有15.9倍，蒙牛則有16.5倍。
考慮到通常情況下，港股上市公司的動(dòng)態(tài)市盈率本就比A股低，這個(gè)現(xiàn)象就引發(fā)了部分伊利投資者的不滿。
雪球用戶“小謝價(jià)值投資”就認(rèn)為，伊利應(yīng)該再拿出5億到15億回購注銷自己的股份?！白罱麬股大量企業(yè)回購注銷，就連房地產(chǎn)企業(yè)也照樣回購注銷。結(jié)合伊利業(yè)績(jī)非常優(yōu)秀，估值也非常低，未來成長(zhǎng)性也非常好。現(xiàn)在國內(nèi)不斷降息貸款利率也非常低，伊利的資金相對(duì)來說還是非常寬裕的。市值對(duì)公司的重要性不言而喻。”“周閬令”也表示，“即使資本開支過大，也可以通過其他措施增加現(xiàn)金流，從而回購股份。伊利接下來是有可能進(jìn)行股份回購并注銷的?！?/p>
來源：雪球
而蒙牛由于采用的是“細(xì)水長(zhǎng)流”的回購方式，并未引發(fā)市場(chǎng)的廣泛關(guān)注。只是有投資者在談及蒙牛、伊利的估值對(duì)比時(shí)，為蒙牛打抱不平，稱“蒙?，F(xiàn)在的市值偏低”“蒙牛的財(cái)產(chǎn)確實(shí)比伊利強(qiáng)，所以市場(chǎng)才會(huì)認(rèn)可”。
來源：雪球
截至12月29日，伊利市值為1703億元，蒙牛市值為826億港元（約751億元）。雙方之間已經(jīng)拉開了一倍以上的差距。
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兩大乳企紛紛開啟回購、提振市場(chǎng)信心背后，是各自業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)已經(jīng)逐漸放緩的事實(shí)。
今年上半年，蒙牛營收增速為4.34%，拋去2020年的負(fù)增長(zhǎng)，是近7年同期以來最低；公司還出現(xiàn)了增收不增利的現(xiàn)象，凈利潤同比下滑了19.48%。而在此之前，公司2020年本該完成的“雙千億”目標(biāo)已經(jīng)食言了兩年。
伊利也出現(xiàn)了業(yè)績(jī)“失速”的情況，今年前三季度，公司營收同比增長(zhǎng)3.77%，也是近7年同期以來最低；凈利潤雖然同比增長(zhǎng)了16.36%，但需要注意的是，伊利目前的毛利率仍在33%以下，而在2016年-2019年，這個(gè)數(shù)值是37%以上。
兩家公司的營收結(jié)構(gòu)中，主力都是液態(tài)奶業(yè)務(wù)。今年上半年，液態(tài)奶為蒙牛、伊利貢獻(xiàn)的收入分別為416.4億元、424.23億元，十分接近。
而這條賽道，早已度過了野蠻增長(zhǎng)時(shí)期?！督?jīng)濟(jì)日?qǐng)?bào)》在“牛奶行業(yè)發(fā)展前景研究2023”中指出：“當(dāng)前我國奶業(yè)發(fā)展呈現(xiàn)階段性過剩，養(yǎng)殖企業(yè)面臨原料奶價(jià)格持續(xù)下行，乳品企業(yè)面臨消費(fèi)需求不振與奶源消化壓力加大的困境?！?/p>
這其中既有消費(fèi)習(xí)慣和結(jié)構(gòu)的原因，也有乳企發(fā)展速度快、奶源建設(shè)過快的影響。在此背景下，巨頭們將希望寄托在了開拓第二增長(zhǎng)曲線上。
這方面蒙牛、伊利也是殊途同歸，目前除了液態(tài)奶之外，雙方都將重點(diǎn)放在了奶粉、奶酪、以及以冰淇淋為主的冷飲業(yè)務(wù)上。
區(qū)別在于，蒙牛對(duì)液態(tài)奶的依賴程度更高，其有超81%收入來自液態(tài)奶，而伊利這一比例為64%。此外，蒙牛的銷售費(fèi)用率也長(zhǎng)期高于伊利。今年上半年，蒙牛銷售及經(jīng)銷費(fèi)用同比增長(zhǎng)9.4%，銷售費(fèi)用率達(dá)27.2%；伊利銷售費(fèi)用則同比減少了0.17%，銷售費(fèi)用率17.6%。
浦銀國際證券認(rèn)為，銷售費(fèi)用率的差距與雙方在渠道網(wǎng)絡(luò)上建設(shè)的深度有關(guān)。蒙牛的銷售體系在結(jié)構(gòu)上依然較為集中，不夠扁平化，在分銷和配送上更為依賴大經(jīng)銷商。
乳業(yè)專家宋亮表示，目前對(duì)于蒙牛、伊利來說，最大的困難都是在傳統(tǒng)品類放緩的情況下，探索新的賽道和品類；而蒙牛作為追趕者，更需要考慮如何在奶粉、常溫酸奶、冰品等短板上縮小與伊利的差距。特別是常溫酸奶單品方面，其在很大程度上就是蒙牛、伊利差距的體現(xiàn)。
不過，伊利在前面趟的路也能為蒙牛提供值得借鑒的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，讓蒙牛總結(jié)出一條適合自己成長(zhǎng)的路徑。
多條新曲線，哪支是未來？
作為扎根行業(yè)多年的龍頭，蒙牛、伊利當(dāng)然也深知開拓多元化業(yè)務(wù)曲線的重要性。事實(shí)上，現(xiàn)在已經(jīng)是蒙牛上市以來液態(tài)奶收入占比最低的時(shí)期；而伊利也在9月傳出了管理團(tuán)隊(duì)上任澳優(yōu)奶粉的消息，雙方都對(duì)新市場(chǎng)展現(xiàn)出了濃厚的興趣。
宋亮認(rèn)為，蒙牛、伊利下一個(gè)階段競(jìng)爭(zhēng)的關(guān)鍵點(diǎn)有三個(gè)方面：低溫奶、專業(yè)營養(yǎng)以及奶酪業(yè)務(wù)。
根據(jù)彭博數(shù)據(jù)測(cè)算，受益于冷鏈物流、終端低溫網(wǎng)點(diǎn)快速增長(zhǎng)以及高線城市乳制品消費(fèi)升級(jí)，2017年-2022年低溫鮮奶復(fù)合增速達(dá)到13.2%，在液態(tài)奶各品類中遙遙領(lǐng)先。而且哪怕是到2022年，我國低溫鮮奶在白奶消費(fèi)占比也僅有30.36%，對(duì)比美國、日本等低溫鮮奶占比超90%的發(fā)達(dá)國家還有充分的增長(zhǎng)空間。
在這方面，蒙牛已經(jīng)推出了新品牌“每日鮮語”，而伊利則以“金典鮮牛奶”迎戰(zhàn)。
專業(yè)營養(yǎng)則與大健康產(chǎn)業(yè)息息相關(guān)，目前國外企業(yè)在這方面技術(shù)優(yōu)勢(shì)較為明顯，國內(nèi)上市的專業(yè)營養(yǎng)產(chǎn)品還相對(duì)較少。
至于奶酪，蒙牛則通過收購妙可藍(lán)多強(qiáng)勢(shì)入局，伊利前不久還傳出了并購行業(yè)另一大巨頭百吉福的緋聞，目前仍沒有下文。但即使不通過并購，伊利自身的奶酪也已經(jīng)在2022年賣到了行業(yè)第三。
不過在宋亮看來，雖然乳企都在扎堆布局這些賽道，但就現(xiàn)在的情況而言，很難說有某個(gè)賽道的體量能扛起業(yè)績(jī)第二主力的大旗。畢竟諸如專業(yè)營養(yǎng)、奶酪等細(xì)分市場(chǎng)的培育都并非一朝一夕之功。
即便如此，這些賽道還是反映了奶業(yè)發(fā)展高端化的趨勢(shì)。如果說蒙牛、伊利在2020年之前的5年強(qiáng)調(diào)的是收入規(guī)模、市占率以及彼此間競(jìng)爭(zhēng)的差距，那么在2021年-2025年，兩大品牌就都將重心放在了利潤率上。
蒙牛集團(tuán)總裁盧敏放在半年報(bào)的業(yè)績(jī)會(huì)上表示，消費(fèi)市場(chǎng)的新變化和機(jī)會(huì)給蒙牛更好的增長(zhǎng)提供了可能，首先就是持續(xù)的高端化和品類結(jié)構(gòu)的改善。其甚至透露，蒙牛很快會(huì)宣布高端牛奶特侖蘇的漲價(jià)。
值得一提的是，除了在國內(nèi)“卷”，巨頭們還盯上了海外市場(chǎng)。今年上半年，伊利已經(jīng)將產(chǎn)品賣到了全球60多個(gè)國家和地區(qū)，而蒙牛收購的冰淇淋品牌艾雪，也在印尼拿下了市占率第一的成績(jī)。
但無論是哪種突破的路徑，被蒙牛、伊利“套住”的投資者們，可能都要耐心再等上一段時(shí)間了。
你認(rèn)為蒙牛、伊利的回購誰更有誠意？現(xiàn)在喜歡買哪個(gè)品牌的奶制品？評(píng)論區(qū)聊聊吧！