文 | 子彈財經(jīng) 和平
編輯 | 閃電
僅隔12天，緊隨良品鋪子起訴趙一鳴之后，零食業(yè)又迎來重要“變局”——高端紅棗品牌好想你，老牌零食品牌鹽津鋪子投資零食很忙。
12月18日，好想你、鹽津鋪子控股股東湖南鹽津鋪子控股有限公司、零食很忙、趙一鳴零食四方共同在湖南長沙簽署戰(zhàn)略合作投資協(xié)議，宣布好想你和鹽津鋪子控股分別向零食很忙集團投資7億人民幣和3.5億人民幣，零食很忙集團新獲得10.5億人民幣投資。
這次投資協(xié)議簽署前，零食很忙和趙一鳴零食通過戰(zhàn)略合并，已組建新的“零食很忙集團”，全國門店數(shù)量超過6500家，成為零食量販店行業(yè)的頭部品牌。
好想你董事長石聚彬表示，好想你和鹽津鋪子控股共同看好零食賽道；鹽津鋪子控股董事長張學(xué)武認為，此次合作標志著制造商攜手渠道商共創(chuàng)高效渠道。
雙方投資意圖彰顯：借投資量販零食“新巨頭”零食很忙集團延長自身產(chǎn)業(yè)鏈條，同時增強渠道掌控力。
但是，零食很忙集團當下官司纏身，涉嫌壟斷；此境況下，投資想要順利達成并快速產(chǎn)生價值，恐怕還有很多阻礙。
1、涉及“壟斷”“被告”，投資或難以達成
零食很忙和趙一鳴零食合并后誕生的“零食很忙集團”，已經(jīng)成為量販零食賽道名副其實的老大。根據(jù)已有數(shù)據(jù)，截至2022年末，國內(nèi)量販零食門店總數(shù)預(yù)計在1.3萬家左右。如據(jù)此數(shù)據(jù)分析，“零食很忙集團”市占率已達50%。
市場對其合并后預(yù)期上市的前景一片看好，但從法律角度看，市占率如此高的行業(yè)巨頭，如缺失反壟斷法所要求的事先申報程序，絕對是一件非?！拔ｋU”的事。
北京知識產(chǎn)權(quán)法研究會競爭法專業(yè)委員會副主任魏士廩律師向九派財經(jīng)表示，根據(jù)《中華人民共和國反壟斷法》（以下稱“《反壟斷法》”），上述合并案可能涉及的是具有或可能具有排除、限制競爭效果的經(jīng)營者集中行為。
魏士廩透露，在《國務(wù)院關(guān)于經(jīng)營者集中申報標準的規(guī)定》第三條規(guī)定中，參與集中的所有經(jīng)營者上一會計年度在中國境內(nèi)的營業(yè)額合計超過20億元，并且其中至少兩個經(jīng)營者上一會計年度在中國境內(nèi)的營業(yè)額均超過4億元。
公開數(shù)據(jù)顯示，零食很忙、趙一鳴去年中國境內(nèi)營業(yè)額分別為64.45億元、12.15億元，合計銷售額超過76億元。如按此數(shù)據(jù)進行判斷，則意味著“零食很忙集團”已經(jīng)達到反壟斷法所要求的經(jīng)營者集中事先申報標準。
據(jù)時代周報報道，截至12月17日，國家市場監(jiān)督管理總局官網(wǎng)并未顯示零食很忙、趙一鳴出現(xiàn)在“無條件批準經(jīng)營者集中案件名單”中。
好想你公告也佐證了這一點，其中明確表示：零食很忙已經(jīng)聘請了專業(yè)的律師團隊，按照相關(guān)規(guī)定進行經(jīng)營者集中申報的相關(guān)工作。目前，與經(jīng)營者集中申報相關(guān)的文件材料正在積極準備，并已經(jīng)與反壟斷執(zhí)法機關(guān)進行了積極溝通，預(yù)計近期將向反壟斷執(zhí)法機關(guān)正式提交材料。
圖 / 好想你健康食品股份有限公司
關(guān)于對外投資暨增資湖南零食很忙商業(yè)連鎖有限公司的補充公告
這一描述也側(cè)面證明了，好想你此次投資真的也是“明知山有虎，偏向虎山行”，知道“零食很忙集團”還沒有完成申報，還堅持入局投資。
當然，好想你也做了兩手準備，表示“若因經(jīng)營者集中申報未通過或其他因素導(dǎo)致零食很忙收購趙一鳴食品事宜被撤銷或無效而發(fā)生重大股權(quán)剝離行為，則按照本次投前估值不包括該等擬剝離股權(quán)的市場公允價值，公司本次投資的價格也將進行相應(yīng)調(diào)整”。
不過，即使投資方對投資價格有所約定，并不意味著“零食很忙集團”此次投資一定能“順利到賬”。上海星瀚（武漢）律師事務(wù)所專職律師王愷杰向時代商學(xué)院表示，本次合并是否涉嫌違法實施經(jīng)營者集中，應(yīng)以反壟斷執(zhí)法機構(gòu)核實的信息為準，且須經(jīng)過核查舉報信息、立案調(diào)查等系列程序，直至由監(jiān)管部門作出最終的認定和處理決定。但后續(xù)若被市場監(jiān)督管理部門認定為“違法實施經(jīng)營者集中”，零食很忙、趙一鳴將面臨被處以數(shù)百萬元罰款、恢復(fù)到合并前狀態(tài)的可能。
除涉嫌“非法壟斷”外，“零食很忙集團”的官司還未解決。12月6日，頭部零食品牌良品鋪子公開表示，已對趙一鳴零食提起訴訟。
良品鋪子旗下全資子公司寧波廣源聚億投資有限公司（以下簡稱“廣源聚億”）因被投企業(yè)宜春趙一鳴食品科技有限公司（以下簡稱“趙一鳴”）在雙方合作期內(nèi)，刻意隱瞞公司重大事項，損害小股東知情權(quán)，于11月27日正式向人民法院提起訴訟，法院已受理此案。
據(jù)悉，10月16日，“廣源聚億”將持有的“趙一鳴”3%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給黑蟻資本名下企業(yè)，并于10月19日收到所有股權(quán)轉(zhuǎn)讓款。僅過22天之后的11月10日，趙一鳴食品即與零食很忙對外發(fā)布合并聲明，零食很忙成為趙一鳴食品股東，股權(quán)占比高達87.76%。
所以，良品鋪子認為，在短短22天之內(nèi)完成兩家涉及近7000家門店、2022年合并銷售額超70億、當前估值約90億的量販零食行業(yè)頭部企業(yè)合并，不可能完成全部盡職調(diào)查、談判、擬定合同、投資方審批等流程，雙方合并的啟動與決策發(fā)生在廣源聚億出讓趙一鳴食品股份之前。
倘若廣源聚億對趙一鳴食品的起訴獲勝，將有可能為后者帶來重大的信譽和償債風(fēng)險。根據(jù)證監(jiān)會《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》第28條的規(guī)定，IPO發(fā)行人必須“不存在重大償債風(fēng)險，不存在影響持續(xù)經(jīng)營的擔保、訴訟以及仲裁等重大或有事項?！倍勒談倓偼瓿烧髑笠庖姷淖C監(jiān)會《首次公開發(fā)行股票并上市輔導(dǎo)監(jiān)管規(guī)定（修訂草案征求意見稿）》，IPO輔導(dǎo)監(jiān)管工作也必須向證監(jiān)會呈報“輔導(dǎo)對象及其實際控制人、董事、監(jiān)事、高級管理人員的口碑聲譽情況”。
因此，不乏媒體認為，廣源聚億與趙一鳴食品的訴訟已成為零食很忙未來上市的“定時炸彈”。且目前的“零食很忙集團”雖已成行業(yè)頭部，但目前其股權(quán)尚不足夠清晰與穩(wěn)定，還存在法律訴訟糾紛，這些因素或都會對于其投資與上市產(chǎn)生不利影響。
2、量販零食估值虛高，恐傷投資方利益
即使此次投資可以順利進行，對于投資方來說，是否能夠借投資量販零食頭部達成利益最大化呢？
實際上，量販零食賽道一直存在估值虛高的現(xiàn)象。如按10月良品鋪子退出時的估值計算，趙一鳴的靜態(tài)PE為91倍，這意味著在該公司每年利潤全用于分紅的情況下，投資者需要91年才能收回全部投資金額。
對比來看，截至12月19日午間休市，行業(yè)頭部上市公司良品鋪子、三只松鼠、鹽津鋪子的靜態(tài)PE分別為24.11倍、55.93倍、45.20倍，從此不難看出“趙一鳴”的虛高有多嚴重。
目前，零食很忙和趙一鳴零食合并后估值高達105億元，要知道上市公司鹽津鋪子的當下的總市值才136.28億元。在專業(yè)會計師看來，投資機構(gòu)進入，是為通過IPO在內(nèi)的方式實現(xiàn)退出，如果被投企業(yè)估值比已上市公司還高，吸引力將大大降低。
換句話說，“零食很忙集團”的估值過高，對投資方的利益恐怕是一種“潛在傷害”。
與此同時，這位量販零食頭部的盈利能力也不是很理想。財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2022年度，零食很忙實現(xiàn)營業(yè)收入43.02億元，實現(xiàn)凈利潤6153萬元；2023年1-6月實現(xiàn)營業(yè)收入37.81億元，實現(xiàn)凈利潤1.21億元。
作為零食很忙近期收購的重要控股子公司，趙一鳴食品在2022年度實現(xiàn)營業(yè)收入12.15億元，凈利潤3844萬元，2023年1-6月實現(xiàn)營業(yè)收入27.86億元，實現(xiàn)凈利潤7631萬元。
圖 / 好想你公告
相當于，去年“零食很忙”和“趙一鳴”的凈利率約為1.44%和3.13%，而2023年上半年二者的凈利率約為3.2%和2.73%。但從2023年前三季度來看，鹽津鋪子凈利率為13.43%，相當于鹽津鋪子此番投資了盈利能力大幅低于自己的量販零食公司。
對于好想你來說，這一筆投資或也會帶來較大的壓力。2022年，好想你營收為14億元，同比增長9.32%，凈利潤虧損了1.9億元，同比下降407.81%，是好想你近七年來凈利潤首次由盈轉(zhuǎn)虧。2023年三季度，好想你實現(xiàn)營業(yè)收入10.91億元，同比增長11.89%。歸屬于上市公司股東凈虧損4083.62萬元，虧損同比縮小23.59%。
雖然虧損縮小，但好想你流動資金也并不是非常充裕。公司報告期內(nèi)，現(xiàn)金流量方面，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為2.79億元，銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金為11.70億元。在此情況下，投7億元給“零食很忙集團”，是否會影響好想你的資金流動性，還要打一個問號。
鹽津鋪子此次投資亦“花費不菲”。今年前三季度，鹽津鋪子營收同比增長52.54%至30.05億元，凈利潤同比增長81.07%至3.96億元。給“零食很忙集團”投3.5億，相當于今年前三季度的凈利潤絕大多數(shù)都用作此筆投資了。
而兩家公司如此“下血本”，拿自己的利潤給量販零食“燒”，真的是劃算的買賣嗎？
3、量販零食賽道：競爭加劇，險象環(huán)生
實際上，量販零食如今的行業(yè)格局仍不十分明朗。雖然表面看起來，“零食很忙集團”已成為絕對的頭部，行業(yè)第一名已出現(xiàn)；但整個行業(yè)目前仍處于合并融合期，短期內(nèi)燒錢補貼戰(zhàn)仍不會結(jié)束。
燒錢補貼至少會導(dǎo)致幾個層面的傷害：
其一，投資方的錢可能很快就會被燒進去，即使此次好想你和鹽津鋪子投資的10.5億能順利到賬，可能用不了多久就燒完。
其二，由于價格壓得太低，燒錢未必看到成果，此前有媒體報道，一些縣城的零食量販店毛利率，已經(jīng)從初期的18%被不斷壓縮至8%。從上文簡算的零食很忙和趙一鳴的凈利率可見，實際的盈利能力可能會更低。
其三，量販零食業(yè)界持續(xù)的價格戰(zhàn)，對于加盟商而言是非常大的傷害；越來越少的加盟商陪跑，這個行業(yè)可能也就玩不下去了。一位曾經(jīng)咨詢過加盟的網(wǎng)友算了一筆賬，“零食很忙總部說綜合毛利在18%，有些你以為好賣引流的產(chǎn)品利潤10%都不到。就算利潤能拉平到18%，好一點的門店日均營業(yè)額過萬，一天利潤不到2000塊，做到一個月6萬。按照包含房租整體投資為70-100萬來算，可能一年都回不了本?！?/p>
與此同時，雖然鹽津鋪子投資目的是“攜手渠道商共創(chuàng)高效渠道”，但從實際情況看，量販零食可能與其原有的渠道存在沖突。
根據(jù)公司之前作出承諾，作為鹽津鋪子的控股股東，不會直接或間接地以任何方式（包括但不限于獨自經(jīng)營、合資經(jīng)營和擁有在其他公司或企業(yè)的股票或權(quán)益）從事與鹽津鋪子的業(yè)務(wù)有競爭或可能構(gòu)成競爭的業(yè)務(wù)或活動。
鹽津鋪子本身通過電商等自有渠道在銷售產(chǎn)品，而控股股東現(xiàn)在投資零食很忙，勢必會與鹽津鋪子在渠道端等形成競爭。
圖 / 鹽津鋪子2022年年度報告
這一點就涉及量販零食本身的經(jīng)營模式，零食很忙1600個SKU這一數(shù)據(jù)，恰恰說明了量販零食主要就是靠三個核心取勝傳統(tǒng)零食品牌。第一，大量的單品優(yōu)勢，以及快速迭代產(chǎn)品；第二，直接和品牌合作，跳過原料、生產(chǎn)實現(xiàn)更低成本和價格；第三，因為掌握大量的渠道，就擁有和品牌溢價的“話語權(quán)”。
而從這些特征來說，量販零食的品牌供應(yīng)商實則與鹽津鋪子存在著競爭關(guān)系。例如，此后如投資成行，渠道是否要因為鹽津鋪子是投資方不上其他競爭對手的貨？如果消費者不喜歡鹽津鋪子的部分商品是否還要上？對投資方的產(chǎn)品是否要進行議價？
這些可能都會成為未來長期合作當中的問題，以往的供應(yīng)商，以后“兼任”競爭對手了，可以想象會帶來多少摩擦成本。
4、結(jié)論
總的來看，這筆投資合作真的堪稱“道阻且長”。不僅因涉及“非法壟斷”、被起訴，可能會面臨“投資可能無法達成”的局面。即便投資可以順利成行，后續(xù)發(fā)展也可能是風(fēng)險大于收益，對投資方的利益并不友好。
而既然這個標的有如此多問題，為何還有投資者入局？除了如良品鋪子起訴信息傳遞的“一場早有陰謀的布局”外，從常識角度來看，的確很難有更合理的理由。
美編 | 倩倩
審核 | 頌文