界面新聞記者 | 尹靖霏

晶瑞電材（300655.SZ）融資胃口正逐漸變大。這家電子材料公司最新8億元的定增額遠超以往單次募資規(guī)模。

界面新聞發(fā)現(xiàn)，上市6年多，晶瑞電材已通過股票和可轉債方式募資5次，從A股完成募資額約14億元。若此次定增順利，該公司在A股市場募資額合計將達22億元。

晶瑞電材方面對投資者表示：“前幾次公司融資規(guī)模都較小，IPO之際也才募了1億多元，后續(xù)隨著公司發(fā)展，一些優(yōu)質項目肯定要重點投入，隨之就產生了一些資金需求?！?/span>

多次募資，募投項目的成效如何？界面新聞發(fā)現(xiàn)，2017年以來晶瑞電材披露產生效益的三項募投項目中，兩項處于虧損狀態(tài)，虧損額數(shù)千萬元。

此外，在業(yè)績首現(xiàn)大幅下滑、市值縮水百億背景下，晶瑞電材還欲將一募投項目獨立出來沖刺IPO，估值一度高達近90倍。在沖刺IPO之前，該項目主體還進行了兩輪時間緊湊的融資，融資額或將超10億元。

定增“錢途”未卜

晶瑞電材上周連發(fā)數(shù)份公告回復深交所關于定增的第二輪審核問詢。公司于3月17日發(fā)布定增預案，最初欲定增募資9.7億元，從3月到7月該定增遭深交所2次問詢，公司耗時半年至少3次修訂定增預案，并于10月10日向深交所提交“最終版”。

該定增項目于10月13日獲深交所通過，晶瑞電材表示，定增事項還需獲得證監(jiān)會同意注冊后才能實施，最終能否通過證監(jiān)會的“考察”及通過時間尚存在不確定性。

根據(jù)“最終版”的定增預案，其募資規(guī)模由9.7億元降至8.15億元。其中2.2億元擬用于補充流動資金或償還銀行貸款，5.95億元擬用于“年產2萬噸γ-丁內酯（GBL）、10萬噸電子級N-甲基吡咯烷酮（NMP）、2萬噸N-甲基吡咯烷酮回收再生及1萬噸導電漿項目”。

晶瑞電材解釋，本次募投產品包括NMP及GBL。GBL系NMP的原材料之一，NMP系鋰電池輔材之一。在鋰電池生產工段的配料及涂布階段，NMP作為液體載體，將鋰電池粘結劑、活性物質、導電劑等電極所需物質融合在一起，均勻分布。

根據(jù)高工產研鋰電研究所（GGII）統(tǒng)計，NMP 占鋰電池制造成本比重通?？蛇_ 3%—6%。 

此次晶瑞電材在產能擴張上可謂是“大手筆”，募投項目新增產能系原有產能4倍。公司披露，GBL、NMP產品擴建產能合計14萬噸/年，其中NMP擴充產能12萬噸/年，GBL擴充產能2萬噸/年。

在鋰電配套材料大擴產背后，晶瑞電材業(yè)績首現(xiàn)大幅下滑。

在歷經2019年至2021年業(yè)績大漲后，公司去年業(yè)績增速下滑。2023年以來，公司凈利更是遭“膝斬”。

2023年前三季度，晶瑞電材營業(yè)總收入9.59億元，同比下降28%；歸母凈利潤2244.57萬元，同比下降近80%；經營活動產生的現(xiàn)金流量凈額4532.23萬元，同比下降近80%。

鋰電池材料毛利下滑是導致業(yè)績下滑的一個重要原因。

據(jù)晶瑞電材11月6日披露，2023年1-9月，公司鋰電池材料及工業(yè)化學品毛利變動對最近一期業(yè)績下滑影響較大，其中NMP占鋰電池材料業(yè)務收入比例高達88.43%，該業(yè)務毛利同比下降37.85%。

在NMP毛利下滑的同時再度大擴產，該業(yè)務未來前景會如何？此外，同行業(yè)公司亦在大幅擴張NMP等鋰電材料。未來，NMP的供求關系又會呈現(xiàn)怎樣的變動？其毛利是否會進一步下滑？

晶瑞電材方面人員表示，下游對NMP鋰電材料的需求還是有的，公司也在積極與下游客戶對接。同時，公司項目也并非一下子投建十幾噸的產量，而是分期投入，到時也會看市場情況，據(jù)此調整。如果市場惡化，一些項目也會暫緩。

值得注意的是，晶瑞電材今年3月曾稱，此次NMP募投項目預計年均銷售收入為16.9億元，內部收益率為20.16%，但在半年后“改口”。根據(jù)10月10日的定增預案，該次NMP募投項目年均總銷售收入變?yōu)?3.55億元，內部收益率降至14.13%。

前述晶瑞電材人員表示：“公司的整體毛利率是穩(wěn)定的，只是當前NMP價格有所下降，因此公司調整了該項目的內部收益率，但現(xiàn)在其價格稍微有企穩(wěn)的跡象。”

之前兩大募投項目不及預期

從過往看，晶瑞電材的募資項目曾出現(xiàn)“重金投入卻虧損”情形。

2018年9月該公司稱，要投建年產8.7萬噸光電顯示、半導體用新材料（下稱半導體新材料）的項目，項目計劃總投資3.87億元。當時公司通過發(fā)行可轉債，成功募集1.5億元，擬使用募集資金1.39億元投入其中。

彼時，晶瑞電材表示，前述半導體新材料項目建設周期2年，據(jù)測算，總投資收益率為22.99%，稅后項目投資財務凈現(xiàn)值為1.36億元，項目稅后內部收益率為20.21%，稅后投資回收期6.25年（含建設期），預期經濟效益良好。

四年過去，最初宣稱要投入近4億元的半導體新材料項目，2020年至2022年三年合計虧損超2730萬元。

僅通過發(fā)行可轉債就砸入超9100萬元的半導體新材料項目，為何賠了？

晶瑞電材解釋，一是鑒于國際貿易摩擦加劇等經濟環(huán)境因素，建設進度晚于預期；其二，客戶認證周期較長，因電子級硫酸產品質量要求高，從客戶接洽至實現(xiàn)訂單通常需要12—24個月。其三，半導體行業(yè)處于下行周期。

無獨有偶，晶瑞電材另一募投項目也遭遇“滑鐵盧”。

2021年6月公司擬發(fā)行可轉債募集資金5.23億元。彼時公司稱，陽恒化工年產9萬噸超大規(guī)模集成電路用半導體級高純硫酸技改項目（一期）項目總投資1.87億元，擬使用募集資金6700萬元，項目建成后將形成年產3萬噸超大規(guī)模集成電路用半導體級高純硫酸生產能力。

該項目建設周期為12個月。從整個財務評價的各項指標來看，此項目財務內部收益率為43.52%（稅后）、投資回收期為4.42年（稅后）。

該項目“出師不利”，在2022年虧損近1700萬元。

前述晶瑞電材人員表示：“公司募投項目虧本，有些時候是剛量產不久，效益可能不會很大；同時設備折舊也會侵蝕利潤，等項目規(guī)?；鬆I收才能起來。再次，新產品都需要一定的客戶驗證周期，有的驗證周期長達1到2年，通過驗證期后就會形成相對穩(wěn)定的供貨狀態(tài)?！?/span>

募投項目計劃分拆上市

當前，晶瑞電材業(yè)務圍繞泛半導體材料和新能源材料兩個方向，產品包括高純化學品、光刻膠、鋰電池材料、工業(yè)化學品及能源等。自2017年上市以來至2023年前三季度，公司實現(xiàn)歸母凈利合計5.8億元。

在不斷募資進程中，晶瑞電材欲再度開辟一條A股融資之路，將募投剛滿2年的項目單獨上市。界面新聞粗略估算，該子公司估值一度高達90倍。

事情還要從2021年說起。

針對“集成電路制造用高端光刻膠研發(fā)項目”（下稱“光刻膠項目”），晶瑞電材分別于2020年12月31日、2021年2月5日，與材料科學姑蘇實驗室簽署《技術開發(fā)合同》及相關補充協(xié)議，擬通過聯(lián)合技術攻關，打通集成電路光刻工藝所謂ArF光刻膠（干式和浸沒式）關鍵節(jié)點技術，完成從光刻膠核心原材料合成到光刻膠配方開發(fā)，以及光刻膠產品性能測試與驗證等工作。

2021年8月晶瑞電材發(fā)行可轉債募資5.23億元，擬將募集資金中的3.13億元投至該光刻膠項目。

不到1年的時間，晶瑞電材變更了該項目的實施主體。

2022年5月11日光刻膠項目的實施主體由晶瑞電材變更為子公司瑞紅蘇州。根據(jù)公告披露，該項目已形成的1.76億元相關資產由晶瑞電材出售給該子公司，未使用的募集資金1.4億元以向瑞紅蘇州增資方式投入光刻膠項目。

此后瑞紅蘇州就“馬不停蹄”地奔向資本市場。

2023年2月16日瑞紅蘇州在新三板掛牌，并進入新三板創(chuàng)新層。半年后，瑞紅蘇州欲闖關A股。

2023年9月底瑞紅蘇州已向江蘇證監(jiān)局提交了北交所上市的輔導備案材料，江蘇證監(jiān)局2023年10月7日同意備案。瑞紅蘇州自2023年10月7日進入輔導期，輔導機構為國信證券。

在沖關IPO之前，瑞紅蘇州進行了2輪融資，合計募資超10億元。

10月25日，瑞紅蘇州通過定增從14家機構處完成募資2億元。

11月1日，瑞紅蘇州宣布，擬通過定向發(fā)行的方式，引入戰(zhàn)略投資者中國石化集團資本有限公司（以下簡稱“中石化資本”），以8.43元/股的價格募集資金8.5億元，用于瑞紅蘇州先進制程工藝半導體光刻膠及配套試劑業(yè)務的研發(fā)、采購、生產和銷售及相關投資。此次發(fā)行完成之后，中石化資本將持有瑞紅蘇州27.88%股份，成為后者第二大股東。

按照中石化資本8.5億元持有27.88%的股份計算，瑞紅蘇州的估值高達30.49億元。

2022年和2023年前9個月，瑞紅蘇州分別實現(xiàn)營業(yè)收入2.26億元、1.82億元，凈利潤3423.92萬元、2005.57萬元。

界面新聞發(fā)現(xiàn)，按照2022年0.34億元的凈利潤粗略估算，瑞紅蘇州的市盈率近90倍。前述晶瑞電材人員表示：“項目較為稀缺的情況下，公司在估值之際也能有好溢價?！?/span>

年營收破2億元，凈利潤超3400萬元、估值高達90倍，欲登陸A股的瑞紅蘇州還有多少想象空間？

半導體光刻膠概念受到資本市場的青睞，被視為半導體材料“皇冠上的明珠”。

• 在半導體制造中，光刻膠被用于制作芯片的圖形化圖案。首先，將光刻膠涂在硅片表面，然后使用光刻機將光刻膠暴露在紫外線下，使其形成所需的圖案。接著，通過化學腐蝕或離子注入等方法，將暴露出來的硅片進行加工，最終形成芯片的電路結構。光刻出的電路圖案越精密，就代表著芯片的性能越好，光刻膠的質量直接決定了半導體產品的質量。

光刻膠生產工藝復雜，技術壁壘較高，長年被日本、歐美企業(yè)壟斷，目前前五大廠商占據(jù)了全球光刻膠市場 87%的份額，行業(yè)集中度較高。我國光刻膠行業(yè)發(fā)展起步較晚，生產能力主要集中于 PCB 光刻膠、TN/STN-LCD 光刻膠等中低端產品，而 TFT-LCD、半導體光刻膠等高端產品仍需大量進口。

東吳證券研報指出，受制于我國光刻膠技術發(fā)展水平，目前適用于 6 英寸硅片的 g 線、i 線光刻膠的自給率約為 10%，適用于8 英寸硅片的 KrF 光刻膠的自給率不足 5%，而適用于 12 寸硅片的 ArF 光刻膠基本依靠進口。

瑞紅蘇州的半導體光刻膠業(yè)務，曾被投資者問詢。

前述晶瑞電材人員則稱：“在g 線、i 線 、KrF 線這三類光刻膠上、 因g線技術含量較低，因此瑞紅蘇州主要押注在i線和KrF 線上，2023年以來i線膠出貨量同比呈增長態(tài)勢。去年KrF 線膠出貨量和營收金額相對較小，今年有一定放量，但因為客戶驗證周期較長，增速較慢。畢竟國產替代也需要一定的過程，因此公司光刻膠業(yè)務并不是一個突然爆發(fā)式的增長?！?/span>

“粗略估算，2022年晶瑞電材光刻膠營收1.4億元，其中正膠和負膠帶來的營收幾乎是‘一半對一半’，在正膠中，i線膠貢獻了大部分的營收。去年i線膠為晶瑞電材帶來的營收在5000萬元左右?！?/span>

該人員表示，“與國外相比，公司在i 線膠上的差距已經縮小很多，但i 線膠也細分為幾十個料號，并不是說公司生產了i 線膠就能完全實現(xiàn)國有替代。KrF 線膠中也有幾十甚至上百個料號，目前瑞紅蘇州能做的也不是特別多，公司也一直在研發(fā)中?！?/span>

值得注意的是，部分光刻膠上市公司的估值在50倍到120倍之間。

二級市場方面，晶瑞電材2021年8月2日股價攀至最高點，達66.71元/股（不復權），當日市值218億元。2022年以來公司股價震蕩下行，2023年11月15日收盤價報11.47元/股，市值約114億元。2年時間晶瑞電材市值縮水近五成，大降約100億元。

與此同時公司實控人的身家也銳減。2021年8月晶瑞電材實控人羅培楠持有該公司17.08%的股份，對應身家達37.23億元；如今持有公司16.23%的股份，對應身家18.83億元，縮水近五成。

不過隨著子公司瑞紅蘇州的獨立融資，晶瑞電材和實控人羅培楠的身家也有不小增幅。

中石化資本認購完成后，晶瑞電材對于瑞紅蘇州的直接持股比例將由80.7%下降至58.2%，與其全資子公司（瑞紅鋰電池與善豐投資）合計持有瑞紅蘇州的股權比例將由89.90%降低至64.84%。按照30.49億元的估值計算，晶瑞電材持有該子公司的估值達19.78億元。