文｜鋅財經
時也，命也，一心只求敲響上市鐘的土巴兔，又在追求IPO的道路上鎩羽而歸。
前不久，深交所披露相關信息，終止對土巴兔首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市的審核決定。土巴兔主動撤回了創(chuàng)業(yè)板IPO的申請，這距離它更新完招股書，不過二十多天。
加上這次，土巴兔已經是4年里第5次在IPO上栽跟頭了，也不知道是說它百折不撓還是鉆牛角尖，總之在上市這條路上，土巴兔是不折不扣的差生。舉著“互聯網家裝”的大旗游走資本市場多年，老對手齊家網在2018年就港股上市了，但土巴兔仍未如愿。
更為深刻的問題是，長久以來，互聯網家裝模式都沒有得到二級資本市場的認可。就拿已經上市的齊家網來說，剛上市就遭破發(fā)，當天股價下跌了6.39%。截至7月28日，齊家網報每股0.95港元，總市值15.05億港元，已在退市邊緣。
家裝屬于傳統(tǒng)行業(yè)，配上互聯網基因后，兩者存在天然的隔閡，不僅沒達成“1+1>2”的效果，反而因為基因雜糅成了“無用”行業(yè)。
根據招股書，土巴兔近三年的廣告流量支出高達6.61億元，累計利潤只有2.37億元，凈利潤正被高昂的營銷費用吞噬。投資方對土巴兔也喪失熱情，上一筆融資還停留在2015年。這次IPO折戟，又砍斷了一條土巴兔的融資途徑。
土巴兔打腫臉充胖子，靠買流量來增加營收，不解決行業(yè)痛點，做著家裝中介的生意，到現在都沒找到一條發(fā)展的合理路徑。
一波“五”折的上市路
在沖擊IPO這件事上，一波三折已經夠讓市場唏噓了，像土巴兔這種連摔五個跟頭的，真是世間少有。
這次土巴兔撤回IPO申請后，其聯合創(chuàng)始人王國春立馬在微博回應稱：“此次公司主動撤回IPO，主要是基于對當前市場整體環(huán)境等因素的綜合考量，而非其他因素，目前公司經營狀況一切良好，未來待合適時機將重新啟動?！?/p>
創(chuàng)始人微博回應
解讀一下就是，公司盡管現在有盈利問題，需要二級資本市場融資回血，但今年市場低迷，容易讓股民失去投資信心，一上市就破發(fā)的幾率比較高。如果公司慘遭拋售就得不償失了，不如擇日再會。
這可能只是硬幣的一面，土巴兔沒承認的是，它對自己可能不太自信。股市里有這么一種說法，市場低迷并不是新股破發(fā)的主要原因，發(fā)行價格和市盈率偏高才是關鍵因素。按照土巴兔目前的經營狀況和盈利能力，它大概配不上市場期待。
2018年8月，土巴兔第一次向港交所遞交上市申請書，但到了12月，就撤銷了上市申請。土巴兔沒給出原因，但坊間有消息稱，或許是資金缺口太大，且盈利模式不明。
2021年6月，土巴兔轉戰(zhàn)創(chuàng)業(yè)板，上市申請獲得受理。然而3個月后，因土巴兔IPO申請文件的財務資料過期，需要補充提交，深交所終止其發(fā)行上市審核。
土巴兔更新完財務資料沒多久，2021年1月，土巴兔聘請的北京市金杜律師事務所因被中國證監(jiān)會立案調查，深交所再次中止其發(fā)行上市審核。
2022年3月，土巴兔IPO申請文件中記載的財務資料又過了有效期，需要補充提交，直到今年6月才更新了財務數據，并在7月初回復了監(jiān)管問詢。但如今，事情又黃了。
土巴兔官網截圖
可以發(fā)現，除開一些技術原因，這幾年土巴兔基本跟財務問題杠上了，就連拋棄港股轉戰(zhàn)創(chuàng)業(yè)板，也是出于這方面的考量。彼時土巴兔虧損嚴重，而港交所上市條件比較寬松，吸引它前去敲鐘。后來土巴兔盈利狀況好轉后，就轉到創(chuàng)業(yè)板，因為近幾年港股破發(fā)已成常態(tài)。
為了實現IPO的目標，公司實控人王國斌還簽下了對賭協議，如果土巴兔未能如約上市，王國斌或許會面臨金額巨大的股權回購壓力。
由此看來，土巴兔“錢”途不順，給到創(chuàng)始人團隊的壓力也在不斷疊加。
有流量，沒質量
相比起踏實做實業(yè)，土巴兔寧愿把錢花到營銷推廣上去，做流量倒賣生意，來支撐起交易量。
近三年來，土巴兔三成以上的收入都用來買流量獲客。根據招股書，2019年至2021年，土巴兔的廣告流量成本逐年上升，分別為2.06億、2.15億以及2.40億，占收入的比重分別達到30.31%、35.00%和36.66%。品牌推廣費也不低，三年累計達到1.74億元。
土巴兔錢是花了不少，效果卻不見得好，利潤還被拖垮了。根據招股書，土巴兔報告期內的綜合毛利率均在90%以上，但凈利率維持在較低的狀態(tài)，最高不超過14.01%，2019年至2021年凈利潤分別為7982.13萬元、8662.69萬元和7032.73萬元，三年的利潤加起來才抵得上一年的營銷費用。
土巴兔招股書
土巴兔自己也承認了這點，它在招股書的特別風險提示里坦言，如果未來互聯網媒體流量成本上升速度過快，將會導致流量獲客費用增加，對持續(xù)的盈利能力產生不利影響。
之所以在營銷上燒那么多錢，和土巴兔單一的盈利模式有關。目前土巴兔的盈利模式有：廣告、服務抽成、信息費、設計費等，但從平臺的營收占比來看，最主要的還是向合作的裝修公司抽取10%-30%的分成以及向用戶收取服務費。
土巴兔斥巨資買流量引來瀏覽用戶，篩選出有裝修需求的業(yè)主，再以更高的價格賣給裝修公司，從中賺取差價，但在這過程中它只能進行一次轉化，盈利頻次太低了。
說白了，土巴兔更像個信息的二道販子，只做流量生意，卻沒有深入到裝修施工的各個環(huán)節(jié)，而后者才是重中之重。
這種模式當然讓用戶感到不滿。土巴兔在黑貓投訴平臺上的投訴量有206條，其中大部分與土巴兔推送不良裝修公司、亂收費、工期嚴重延期等有關。此外，天眼查App數據顯示，截至目前，土巴兔作為被告的司法訴訟高達469個案件，其中有101條案由是裝飾裝修合同糾紛。
近日，一位業(yè)主在黑貓投訴平臺上反映，土巴兔平臺工作人員向他推薦的裝修公司資信差，坑騙消費者，該公司“暴雷”后表示無法履約合同，但此時該業(yè)主已經預付了63000元的工程款。事后，土巴兔平臺搜索顯示“該裝修公司未與土巴兔合作”，涉嫌推卸責任，但在土巴兔地圖上還可以看到這家公司，并且顯示處于正常運營狀態(tài)。
黑貓投訴平臺截圖
業(yè)主想要土巴兔聯合裝修公司退還裝修工程款，但土巴兔對此的回復是：認為該用戶未按照三方協議內容將款項托管至平臺，建議他尋求司法幫助。
土巴兔真可謂是變臉大師。它在招攬用戶的時候，說的是為家裝行業(yè)參與者提供滲透到家庭裝修各個環(huán)節(jié)的全流程服務，可真遇到了問題，輕輕松松把責任推給用戶。官網上“土巴兔專注裝修13年”的介紹不如改成“專注甩手中介13年”。
事實上，倒也不是土巴兔不想管，只是品牌累計入駐了130多萬名設計師，合作了11多萬家裝修公司，開通城市分站300個，管理難度很大。土巴兔也嘗試過打造自營家裝品牌，把握住研發(fā)、設計、營銷和市場等眾多環(huán)節(jié)，但經營成本太高，土巴兔從2015年到2018年累計虧損近30億元，因此到2019年末，土巴兔徹底退出自營業(yè)務。
土巴兔招股書
魚和熊掌不可兼得，管，成本太大，不管，亂象不斷。土巴兔的模式，存在很大問題。
互聯網家裝的“偽命題”
土巴兔自稱是全國領先的互聯網家裝平臺，依靠互聯網和大數據技術服務供應商和業(yè)主，提供一站式家庭裝修解決方案。聽著玄乎，像是個高端產業(yè)，但實際上，它只是在傳統(tǒng)行業(yè)的基礎上，硬蹭互聯網基因，并沒有做到真正的行業(yè)升級。
回到問題的最開始，市場需要的互聯網思維是，原本需要花一塊錢搞定的事情，通過互聯網思維，現在只要兩毛錢就搞定了。
但互聯網家裝存在很大的局限性。首先，它雖然一定程度拓寬了消費者的選擇，但房屋有地理位置限制，服務商必須在其附近；其次，裝修是個低頻行為，以10-20年為計量單位；最后，平臺上基本以裝修業(yè)務為主，入駐商家提供服務雷同，競爭激烈。
土巴兔APP截圖
這幾個特征導致了互聯網家裝平臺的大量流量被浪費，消費的可能性低，轉化率低，且沒法進行二次開發(fā)，隨著流量成本上漲，利潤也不斷被蠶食。因此，家裝行業(yè)用上互聯網思維后，變成了原本花一塊錢的事情，加上互聯網推廣成本，現在要付三塊、四塊錢才能買到，買到的產品不一定靠譜，結果平臺還覺得自己賺少了。
再來看，傳統(tǒng)家裝行業(yè)的痛點是什么？是信息透明度嚴重不足。家裝行業(yè)的產業(yè)鏈條過于復雜，加上業(yè)主的時間精力有限，屬于典型的檸檬市場。但土巴兔等互聯網家裝平臺其本質仍是信息聚合平臺，對入駐公司的審核監(jiān)管力度遠遠不夠，無法形成相對公平的交易空間。
住房裝修的開支即便沒有上百萬也有幾十萬，一個人一生都不會花幾次。在這種情形下，業(yè)主會更加慎重，傾向于熟人介紹，而不會去選擇一個監(jiān)管不嚴還亂收費的家裝平臺?；ヂ摼W家裝的商業(yè)邏輯先天畸形。
更何況，土巴兔篩選裝修公司的方式，是和淘寶、美團類似的大眾評分模式。先不提平臺的評分機制有沒有水分，像外賣這種產品出了問題，用戶還可以點個差評完事，但裝修失敗再去點差評，用戶要付出的代價就太大了。
土巴兔App截圖
擺在土巴兔面前的問題還很多，但這也不是土巴兔一家的問題，而是整個互聯網家裝的問題?；蛟S，從模式上來說，家裝走線上就是一個偽命題。