文|公司研究室 楚山

近日，合肥恒鑫生活科技股份有限公司(簡(jiǎn)稱：恒鑫生活)申請(qǐng)創(chuàng)業(yè)板IPO獲受理。

招股書顯示，公司擬公開(kāi)發(fā)行不超過(guò)2550萬(wàn)股，募資8.28億元，主要用于年產(chǎn)3萬(wàn)噸PLA可堆肥綠色環(huán)保生物制品項(xiàng)目。

賣茶的沒(méi)有上市，賣茶杯的先來(lái)了。作為瑞幸咖啡、喜茶等網(wǎng)紅飲品的餐飲具提供商，恒鑫生活I(lǐng)PO跑在了部分明星客戶前面。這兩年，隨著網(wǎng)紅飲品上市后表現(xiàn)不佳，許多機(jī)構(gòu)開(kāi)始將目光轉(zhuǎn)向產(chǎn)業(yè)鏈上游，除了恒鑫生活外，多家新式茶飲供應(yīng)商都在沖擊IPO，其中三元生物（301206.SZ）、佳禾食品（605300.SH）、寶立食品（603170.SH）已成功在A股上市，

不過(guò)，招股書顯示，恒鑫生活在經(jīng)營(yíng)管理上還有不少不盡人意的地方，部分問(wèn)題或影響其上市進(jìn)程。

01嚴(yán)家控股比例88.52%，曾與突擊入股的3家機(jī)構(gòu)對(duì)賭

恒鑫生活是典型的家族企業(yè)，由樊硯茹、嚴(yán)德平夫婦1997年10月創(chuàng)立，最早名為恒鑫印務(wù)，接一些廣告印制業(yè)務(wù)，后來(lái)發(fā)現(xiàn)茶飲餐具的商機(jī)，公司開(kāi)始轉(zhuǎn)型。

招股書顯示，公司第一大股東為樊硯茹，持有3600萬(wàn)股，持股比例為47.06%；第二、第四大股東分別為嚴(yán)德平與兩人的女兒嚴(yán)書景，分別持有1800萬(wàn)股、600萬(wàn)股，持股比例為23.53%、7.84%。因此，嚴(yán)家合計(jì)持有公司78.43%的股份。

自創(chuàng)立以來(lái)，恒鑫生活曾數(shù)次增資擴(kuò)股。

2019年底，嚴(yán)家親屬的持股平臺(tái)合肥恒言、恒鑫生活員工持股平臺(tái)合肥恒平及部分員工，以1元/注冊(cè)資本的增資價(jià)格，認(rèn)購(gòu)了公司新增注冊(cè)資本700萬(wàn)元。

2020年12月，合肥恒平及部分員工以2.26元/注冊(cè)資本的增資價(jià)格，又認(rèn)購(gòu)了公司新增注冊(cè)資本500萬(wàn)元。

事實(shí)上，上述平臺(tái)都由嚴(yán)德平家族控制。因此，IPO之前，嚴(yán)家掌控的恒鑫生活表決權(quán)股份比例高達(dá)88.52%，是公司實(shí)際控制人。

申報(bào)IPO之前，恒鑫生活又進(jìn)行了兩次增資,引進(jìn)悅時(shí)景朗、悅時(shí)景暉與無(wú)錫復(fù)星創(chuàng)投。這兩次增資，距離公司提交上市招股書不到半年，可謂是突擊入股。這3家機(jī)構(gòu)的入股價(jià)格均為11.68元/股，是以2021年預(yù)計(jì)凈利潤(rùn)的10倍PE為基礎(chǔ)協(xié)商確定。兩次增資后，恒鑫生活總股本為7650萬(wàn)股，對(duì)應(yīng)的投后估值約為8.94億元。

公司研究室注意到，上述3家股東與公司及實(shí)控人曾簽署對(duì)賭協(xié)議。在這份《關(guān)于合肥恒鑫生活科技股份有限公司增資協(xié)議之補(bǔ)充協(xié)議》中，約定自增資完成之日的48個(gè)月內(nèi)，公司如果未能上市，這3家股東有權(quán)將其持有的全部或部分股份按照約定條件和條款轉(zhuǎn)讓給公司實(shí)控人。

不知什么原因，這些對(duì)賭協(xié)議已于2021年12月28日被解除。5個(gè)月后，恒鑫生活發(fā)布上市招股書，擬定招股價(jià)格約為每股32.48元。以此推算，公司IPO估值高達(dá)33.13億元，此前突擊入股的3家股東的收益接近1.8倍。半年時(shí)間不到，就獲得這么高的收益，難怪這些機(jī)構(gòu)樂(lè)于不再對(duì)賭。

02瑞信咖啡成第一大客戶，毛利率連續(xù)下滑估值卻3年三級(jí)跳

20多年間，恒鑫生活從簡(jiǎn)單的廣告印制，轉(zhuǎn)型為紙制與塑料餐飲具專業(yè)提供商，目前，公司客戶包括瑞幸咖啡、亞馬遜、喜茶、星巴克、麥當(dāng)勞等眾多國(guó)內(nèi)外知名企業(yè)。

財(cái)報(bào)顯示，瑞幸咖啡2020-2021連續(xù)兩年均為恒鑫生活第一大客戶，銷售金額分別為2650.39萬(wàn)元、8319.3萬(wàn)元，銷售收入占比分別為6.24%、11.57%。喜茶旗下的深圳猩米科技，2021年也成為公司第三大客戶，采購(gòu)金額為2733.14萬(wàn)元，收入占比為3.8%。

報(bào)告期內(nèi)，公司前五大客戶營(yíng)收占比分別為26.02%、23.90%、25.86%，相對(duì)集中。報(bào)告期內(nèi)，恒鑫生活向前五大供應(yīng)商的采購(gòu)占比分別為75.22%、66.57%和61.16%，高度集中。供應(yīng)商與客戶均較為集中，固然有利于目前經(jīng)營(yíng)，也為未來(lái)發(fā)展帶來(lái)潛在風(fēng)險(xiǎn)。

招股書顯示，公司在2019年到2021年期間，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收分別為5.44億元、4.24億元和7.19億元。同期，公司實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)分別為7026.56萬(wàn)元、2487.66萬(wàn)元和8123.61萬(wàn)元。

公司研究室注意到，報(bào)告期內(nèi)。公司綜合毛利率連續(xù)下滑，從2019年的43.12%，跌到2021年的27.21%。細(xì)分來(lái)看，紙制餐飲具毛利率分別為42.85%、42.26%和36.07%，塑料餐飲具毛利率分別為38.61%、36.59%和36.30%，這兩項(xiàng)主營(yíng)產(chǎn)品毛利率均出現(xiàn)下滑。

從營(yíng)收與利潤(rùn)來(lái)看，除了2020年受疫情沖擊，恒鑫生活近3年變化不大，毛利率還出現(xiàn)下滑，但公司估值卻出現(xiàn)了連續(xù)3年三級(jí)跳。

如上所述，2020年年底，員工入股每股2.46元；2021年12月，3家投資機(jī)構(gòu)投資時(shí)，每股11.68元；2022年5月，公司申報(bào)創(chuàng)業(yè)板上市時(shí)，IPO發(fā)行價(jià)格每股高達(dá)32.48元，相較員工們當(dāng)初入股價(jià)格暴漲13倍。

有分析人士稱，作為紙質(zhì)與塑料餐飲具供應(yīng)商，報(bào)告期內(nèi)恒鑫生活營(yíng)收與利潤(rùn)增速一般，綜合毛利率甚至連續(xù)3年下滑，但公司每股估值卻在3年內(nèi)出現(xiàn)如此巨大的升值，不清楚保薦機(jī)構(gòu)華安證券與公司實(shí)控人嚴(yán)德平家族這筆賬是怎么算的。

03嚴(yán)德平家族3年分紅6000萬(wàn)，欠繳員工五險(xiǎn)一金1280萬(wàn)

公司研究室注意到，恒鑫生活內(nèi)部的利益分配存在不少瑕疵，比較突出的是：公司連續(xù)三年現(xiàn)金分紅，卻未能全員繳納社保與住房公積金。

招股書顯示， 2019-2021年，公司分紅金額分別為2546萬(wàn)元、2520萬(wàn)元、1530萬(wàn)元，總計(jì)6596萬(wàn)元。按照IPO前的持股比例，這些紅利近九成落入了嚴(yán)德平家族手中。

令人驚訝的是，同期，恒鑫生活卻未給員工全員繳納五險(xiǎn)一金。

招股書顯示，2019年至2021年，恒鑫生活為員工繳納社會(huì)保險(xiǎn)的比例為52.64％、70.07％、92.38％，繳納住房公積金的比例為10.68％、19.61％、85.03％。報(bào)告期內(nèi)，公司未繳社會(huì)保險(xiǎn)、住房公積金合計(jì)分別為589.25萬(wàn)元、202.54萬(wàn)元和488.75萬(wàn)元，占剔除股份支付費(fèi)用及對(duì)參股公司投資損失后的利潤(rùn)總額的比例分別為4.84％、2.46％和4.65％。換個(gè)說(shuō)法，恒鑫生活因少繳社保及公積金，累計(jì)虛增了1280.54萬(wàn)元的利潤(rùn)。

公司研究室發(fā)現(xiàn)，近年IPO申報(bào)公司中，欠繳員工社保與公積金幾乎成了痼疾，此前，同在安徽合肥的老鄉(xiāng)雞，在申報(bào)IPO時(shí)就曾因這一問(wèn)題引起熱議，公司董事長(zhǎng)被迫公開(kāi)道歉。

依據(jù)《社會(huì)保險(xiǎn)法》，用人單位須給全體員工按時(shí)足額繳納社保，因此，恒鑫生活存在被追繳員工社會(huì)保險(xiǎn)和住房公積金的風(fēng)險(xiǎn)，還可能被相關(guān)主管部門處罰。

除了克扣員工社保，恒鑫生活還存在納稅不及時(shí)的問(wèn)題。

招股書顯示，恒鑫生活營(yíng)業(yè)外支出項(xiàng)目中，2019-2021年“滯納金及罰款”營(yíng)業(yè)外支出金額較大分別為141.19萬(wàn)元、32.09萬(wàn)元、39.34萬(wàn)元，公司解釋為報(bào)告期內(nèi)，滯納金為公司對(duì)以前年度稅收進(jìn)行補(bǔ)充申報(bào)，主管稅務(wù)部門依法收取的稅款滯納金。

業(yè)內(nèi)人士分析，不管是克扣員工社保五險(xiǎn)一金，還是納稅不及時(shí)，這些不規(guī)范現(xiàn)象的存在表明，作為一家擬上市公司，恒鑫生活在公司治理與內(nèi)部風(fēng)控中還存在不少漏洞。