2024年9月18日，國(guó)債期貨短線走高，30年期國(guó)債期貨主連漲至114.94續(xù)創(chuàng)歷史新高。
相關(guān)ETF方面，30年國(guó)債指數(shù)ETF（511130）盤中震蕩走高，上漲70個(gè)bp，成交額近6億元，換手率20.77%，交投活躍。
華安固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)表示，本周利率連續(xù)創(chuàng)新低，10Y國(guó)債活躍券的到期收益率突破此前2.10%的心理底部來(lái)到2.04%附近，短端利率降至1.33%附近，與資金利率延續(xù)倒掛，與1Y存單利差在60bp左右，當(dāng)前債市多空進(jìn)行分析：
首先，從中長(zhǎng)期來(lái)看利率中樞仍有望進(jìn)一步下行。在宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩、銀行存貸差與凈息差收窄、金融脫媒、全球儲(chǔ)蓄過(guò)剩的環(huán)境下，債?？赡苋晕粗?，10Y國(guó)債到期收益率有望下行至2.0%以下。
其次，短期來(lái)看，9月債市可能隨時(shí)面臨回調(diào)，但較10月仍是更合適的做多窗口期?？紤]到當(dāng)前長(zhǎng)端收益率一路創(chuàng)新低，由Q2的“2.30%處橫盤”變?yōu)椤?.10%心理底部”，再到當(dāng)前的2.04%，利率“下行過(guò)快”所可能引發(fā)的監(jiān)管關(guān)注似乎已如“懸在上空的一把刀”，雖然當(dāng)前債市順風(fēng)，但回調(diào)隨時(shí)可能發(fā)生，潛在的利空因素仍不容忽視。
7月下旬，央行在降息的同時(shí)減免MLF質(zhì)押物，釋放中長(zhǎng)期債券進(jìn)而增加長(zhǎng)端利率調(diào)控空間，再次“超預(yù)期”。
8月初，隨著大行賣債，部分投資者聚焦于當(dāng)前存量債的二級(jí)流通比例并推測(cè)大行可能的“賣債空間”，但可能并未想到續(xù)發(fā)與增發(fā)的國(guó)債所帶來(lái)的新一輪賣債。
因此，站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)債市超預(yù)期的回調(diào)仍有可能發(fā)生，例如：
①大行加大10Y與30Y券種的凈賣出。從央行最新續(xù)作的兩期特別國(guó)債來(lái)看（以2400101.IB為例），近期數(shù)個(gè)交易日該券的賣盤幾乎只有大行，總規(guī)模在600億元左右，而其余額在3000億元，說(shuō)明當(dāng)前其二級(jí)市場(chǎng)的流通量或較低，后續(xù)其賣出仍有充足“子彈”，但當(dāng)前該券種為非活躍券。而對(duì)于30Y國(guó)債而言，若以大行在二級(jí)市場(chǎng)的凈賣出量來(lái)推算，也有一定的空間，且當(dāng)前2400004.IB已成為30Y國(guó)債的活躍品種。
②節(jié)后銀行系資金面超預(yù)期收緊。由于中秋假期，9月申報(bào)納稅期限截止延長(zhǎng)至18日，疊加MLF到期量為5910億元且當(dāng)前資金面具有“月末平滑”的特征，節(jié)后資金面已然面臨一定挑戰(zhàn)，若大行再次減少凈融出或提高融出利率，資金面或?qū)⒊霈F(xiàn)明顯的收緊壓力（短端利率與資金利率倒掛，長(zhǎng)端利率也已逼近2%，杠桿套息或進(jìn)一步受限），當(dāng)前大行的凈融出在2.78萬(wàn)億元，銀行系整體凈融出在3.3萬(wàn)億元，從銀行系+貨基的融出水平來(lái)看，處于今年30%分位點(diǎn)附近。
但與10月相比（資金面不穩(wěn)定性加大、政策組合邊際變化更為明顯等），9月可能是更適宜的做多窗口。
一方面，大行雖有賣債可能，但其本身也面臨一定的資產(chǎn)荒，原因在于大行在8月賣債以來(lái)，同時(shí)加大了7-10Y地方債的買入，從時(shí)間序列上看8月以前其對(duì)地方債通常為凈賣出，說(shuō)明近期大行在買入短端的同時(shí)也在補(bǔ)充長(zhǎng)久期債券（單周凈買入在100億元左右），而大行通常具有一級(jí)認(rèn)購(gòu)、二級(jí)分銷的職能，其真實(shí)凈買入可能高于數(shù)據(jù)顯示，考慮到地方債具有一定的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重，我們認(rèn)為當(dāng)下大行可能存在一定的資產(chǎn)荒（本周其同樣加大存單配置）。因此，從技術(shù)面角度上看當(dāng)前銀行系+非銀機(jī)構(gòu)的需求力量均不弱。
另一方面，當(dāng)前的短債利率仍有需求支撐，同業(yè)存單是較具性價(jià)比的選擇。資金面雖然可能邊際收緊，但短端利率下行后，其需求端依然不弱，大行本周對(duì)于1Y以下國(guó)債的配置力量較上周明顯增強(qiáng)，3Y以下國(guó)債凈買入超1000億元。近期同業(yè)存單的需求端也明顯增強(qiáng)，二級(jí)主要買入機(jī)構(gòu)由上周的農(nóng)商行+保險(xiǎn)切換為本周的大行+農(nóng)商行+多數(shù)非銀機(jī)構(gòu)+其他（含外資）。
此外，季末理財(cái)或已開(kāi)始回表，在釋放部分基金的贖回壓力后，疊加月末資金平滑的條件下，資金面的波動(dòng)或相對(duì)更可控。
綜上所述，中長(zhǎng)期利率下行的趨勢(shì)不變，短期債市具有回調(diào)可能，但9月是較10月更為有利的做多窗口期，從品種配置上，同業(yè)存單與10Y期限利率債更具性價(jià)比，若短期債市出現(xiàn)明顯回調(diào)，急跌+慢牛的組合可能再次出現(xiàn)。